Пруденциальный контроль капитала — это типичный способ пруденциального регулирования , который принимает форму контроля капитала и регулирует приток капитала в страну . Пруденциальный контроль капитала направлен на смягчение системного риска , снижение волатильности делового цикла, повышение макроэкономической стабильности и улучшение социального благосостояния . [1]
Термин «пруденциальный» отличает такие типичные меры контроля капитала от других общих мер контроля капитала, подчеркивая как мотив «благоразумия», так и ожидаемый выбор времени. Во-первых, требование мотивации благоразумия гласит, что такое регулирование должно сдерживать и управлять процессом чрезмерного накопления риска с осторожной предусмотрительностью в целях предотвращения надвигающегося финансового кризиса и экономического коллапса. Во-вторых, ожидаемый выбор времени означает, что такое регулирование должно эффективно осуществляться до реализации любого неограниченного кризиса, а не принимать политические меры после того, как серьезный кризис уже поразил экономику. [2] Кроме того, пруденциальный контроль капитала применяется только к притокам капитала, поскольку процесс чрезмерного накопления риска, который по сути создает внутреннюю финансовую уязвимость, обычно связан с притоком капитала, а не с оттоком. [1] [2] Нили (1999) обобщил некоторые другие непруденциальные способы осуществления контроля капитала. [3] Например, ограничения по объему и цене операций с национальной валютой и финансовыми активами, требования административного одобрения оттока капитала или ограничения на сумму денег, которую гражданину разрешено вывозить из страны.
История свободных потоков капитала и контроля разворачивается вместе с историей финансовой глобализации. В начале капитал свободно перемещался через границы в период золотого стандарта до Первой мировой войны . После Второй мировой войны, из-за подозрения, что макроэкономическая нестабильность страны может быть вызвана нестабильными потоками капитала, потоки капитала преднамеренно управлялись с помощью различных административных мер контроля в рамках управления в международной валютной системе Бреттон-Вудса . [4]
Начиная с начала 1970-х годов, все более смягченный контроль за движением капитала наряду с принятием режима плавающего обменного курса во всем мире, хотя и в разгар беспокойства, объявил о крахе Бреттон-Вудса. Примерно с 1990-х по 2009 год, известный как период Вашингтонского консенсуса , было широко признано, что экономическое процветание в экономиках с формирующимся рынком было связано с либерализацией их счетов движения капитала и увеличением притока капитала. Тогда политические предписания для этих стран состояли в том, что контроль за движением капитала должен быть ослаблен и в конечном итоге отменен. [4]
Аргументы в пользу потоков капитала не рассматривались и не критиковались до Великой рецессии в конце 2000-х годов. Развивающиеся рынки испытали сильный приток капитала на этапе бума делового цикла, тогда как в период спада они стали свидетелями огромного оттока и финансового краха. Эти циклы подъемов и спадов в международных потоках капитала привели к значительным издержкам на благосостояние. [2] Затем теоретические основы механизма кризиса Великой рецессии отводят роль пруденциальному контролю капитала как вмешательству для корректировки несовершенств рынка с целью смягчения системных эффектов цикла подъемов-спадов, вызванных международными потоками капитала [1]
Чтобы оправдать необходимость внешнего регулирования, рыночные несовершенства свободной рыночной экономики должны быть определены как социально неэффективные и регулируемые в смысле улучшения по Парето . Для иллюстрации рыночных несовершенств и представления роли пруденциального регулирования можно использовать три различные теоретические парадигмы: 1. Парадигма агентств; 2. Парадигма перепадов настроения. 3. Парадигма внешних факторов . [5] Пруденциальный контроль капитала, как особая форма пруденциального регулирования, строит свою теоретическую основу в значительной степени на парадигме внешних факторов. [2]
Парадигма агентства выделяет различные формы проблем принципала-агента . Примером является проблема морального риска : рассматриваемое как кредитор последней инстанции и поставщик страхования вкладов , правительство побуждает недостаточно регулируемые банки брать на себя чрезмерные риски, что создает финансовую уязвимость. [6] Проблема морального риска возникает как на индивидуальном уровне, так и на коллективном уровне, что оправдывает пруденциальные правила.
В парадигме перепадов настроения животный дух инвесторов и потребителей вызывает чрезмерно оптимистичное настроение в хорошие времена отслеживания сигналов неверно оцененных цен на активы, что накапливает чрезмерный риск, который разрушает финансовую систему и экономику, когда происходит сильный шок. Тогда макропруденциальное регулирование ex-ante может сыграть роль в управлении общим настроением и предупреждении рисков. [7]
Основываясь на парадигме внешних эффектов, пруденциальный контроль за движением капитала, как один из видов пруденциального регулирования, призван бороться с типичным несовершенством рынка, известным как финансовые внешние эффекты в открытой экономике, с целью ограничения дестабилизирующего воздействия потоков капитала на внутренний финансовый рынок. [1]
Ключевой недостаток рынка, денежный внешний эффект, определяется как особая форма внешнего эффекта, при которой оптимальное решение частного агента влияет на благосостояние другого агента через цены. Другие искажения рынка, такие как неполные рынки , на которых частные агенты не могут полностью застраховать свои идиосинкразические риски, информационная асимметрия и ограниченные обязательства , из-за которых кредиторы не знают, будут ли заемщики дефолтными, и, таким образом, предъявляют к заемщикам требования по обеспечению, могут усугубить роль денежного внешнего эффекта. [8] Применительно к контексту открытой экономики с неполными рынками, которые включают внешние заимствования и ограничения по обеспечению, денежный внешний эффект может быть использован для объяснения стилизованного факта чрезмерного заимствования открытой экономикой из-за рубежа, что видно по чрезмерно большому объему притока капитала: мелкие, рациональные и индивидуальные внутренние частные агенты принимают как данность обменные курсы и цены активов, которые определяют предел внешнего заимствования, но они не интернализуют ценовые эффекты своих индивидуальных действий, которые их совместное поведение могло бы определить уровень обменных курсов и цен активов и, следовательно, степень финансовой хрупкости в экономике. [2] Другими словами, частные агенты берут на себя слишком большой риск. [9] Затем их совокупный заимствование превышает социально эффективный уровень, так что создается риск финансового системного краха, и это может потенциально привести к финансовому кризису и экономическому спаду. [2] [10]
Такая проблема чрезмерного заимствования, коренящаяся в денежном внешнем эффекте и неполноте рынка, может быть гораздо более серьезной, когда присутствует некоторый механизм финансового усиления : [11] [12] [13] Например, некоторые негативные шоки на совокупном спросе могут привести к реальному обесцениванию и падению внутренних цен на активы, что вызывает зарождающиеся неблагоприятные эффекты баланса, которые уменьшают чистую стоимость фирмы и стоимость обеспечения. Следовательно, сокращение стоимости обеспечения еще больше ограничивает доступ частных агентов к внешним заимствованиям через связывающее ограничение заимствования, что, в свою очередь, приводит к сокращению расходов в экономике, и первоначальное сокращение совокупного спроса, таким образом, усиливается. Как показано на графике, изображающем такую петлю эффектов, даже поразительно, что неблагоприятный шок на любом этапе этой петли обратной связи может вызвать это усиление первоначальных негативных эффектов. Следовательно, чрезмерно большой приток капитала может потенциально создать системный риск и активировать механизм усиления, который в конечном итоге приведет к большой волатильности делового цикла, внезапному краху финансовой системы и экономическим рецессиям, даже если только это незначительный начальный неблагоприятный шок в петле обратной связи. [2]
Чтобы сдержать механизм усиления, ключевым моментом является смягчение денежного внешнего эффекта, который приводит к чрезмерному принятию риска и чрезмерному притоку капитала для открытой экономики, [1] [14] Как доказали Гринвальд и Стиглиц (1986), при наличии денежного внешнего эффекта и неполноты рынка некоторое политическое вмешательство, направленное на сокращение проблемы денежного внешнего эффекта, может принести большую социальную выгоду, понеся лишь небольшие социальные издержки. [8] Это оправдывает роль внешнего вмешательства. В случае проблемы чрезмерного внешнего заимствования в открытой экономике пруденциальный контроль капитала является желаемым регулированием, которое вступает в действие, чтобы побудить частных агентов интернализировать внешний эффект и сократить подверженность чрезмерному принятию риска.
Классические рекомендации учебников по политике, касающиеся внешних эффектов, включают в себя вариации налога Пигу . [15]
Налогообложение по Пигу может быть введено для того, чтобы побудить частных агентов интернализировать свой вклад в системный риск, чтобы улучшить общественное благосостояние с небольшой величиной понесенных социальных издержек. [2] В действительности, соответствующее вмешательство не обязательно должно быть в форме налогообложения. [1] Ограничение определенных типов притока капитала или создание рынка для торговли разрешениями на выпуск обязательств могут быть другими формами реализуемой политики. Однако все политики в сокращенной форме сводятся к принятию эффективного налогообложения по Пигу для оптимального контроля притока капитала. [1] Утверждается, что прямой налог на приток капитала является лучшей формой контроля за капиталом. [16]
Пруденциальный контроль капитала должен различать типы притока капитала на основе их вклада в системный риск. Поскольку различные формы притока капитала приведут к разным вероятностям будущего оттока капитала с разными характеристиками выплат в случае кризиса, они, таким образом, приводят к разным степеням отрицательных внешних эффектов. [1] В случае экономики с формирующимся рынком Коринек (2010) обнаружил, что долларовый долг налагает больший отрицательный внешний эффект, за которым следует индексированный по ИПЦ долг, который хеджирует от валютного риска, поскольку страдает долларовый долг, долг в местной валюте и портфельные инвестиции. Нефинансовые прямые иностранные инвестиции часто остаются в стране, когда наступает финансовый кризис, так что у них нет внешних эффектов. Другими словами, налог Пигуви должен быть установлен равным величине внешних эффектов различных типов притока. [17] На основе оценки Коринек (2010) оптимальной годовой величины внешних эффектов для различных типов притока капитала для Индонезии. Как показывает график, величина внешних эффектов подтверждает указанный порядок величины для различных типов. Долгосрочное среднее значение указывает на среднюю величину внешних эффектов за последние 20 лет. А красные столбцы отражают величину во время азиатского кризиса 1997-1998 годов . Очевидно, что внешние эффекты притока иностранного капитала увеличиваются во время подъемов, и кредитное плечо наращивается. После кризиса внешние эффекты уменьшаются, как только экономика сокращает кредитное плечо. Следовательно, величина оптимального налога должна быть переменной во времени, которая зависит от финансовой уязвимости в течение деловых циклов. Оптимальные налоговые ставки должны быть ужесточены во время подъема и снижены даже до нуля во время спада.
В период примерно с первого квартала 2000 года по второй квартал 2008 года в Перу применялись некоторые традиционные меры контроля за притоком и оттоком капитала, а также меры пруденциального контроля за движением капитала, перечисленные ниже: [18]
В результате эти меры помогли ослабить давление роста курса, значительно сократили чистый приток, замедлили кредитную экспансию и удлинили сроки притока капитала. [18] Однако было признано, что Перу был одним из немногих случаев, когда пруденциальные меры контроля капитала были действительно эффективными. Другими странами, которые когда-либо принимали пруденциальные меры контроля капитала, являются Хорватия, Корея, Румыния, Колумбия, Таиланд и Филиппины и т. д.
Может быть чрезвычайно сложно определить «истинные» причинно-следственные связи между пруденциальным контролем капитала и экономической стабильностью, финансовым развитием и экономическим ростом с помощью традиционных эконометрических инструментов. Поэтому эмпирические свидетельства могут быть трудно напрямую вывести об эффективности пруденциального контроля капитала, не говоря уже о самих неоднозначных результатах. [19] Например, если бы снижение волатильности можно было объяснить пруденциальными мерами притока, то обратная причинно-следственная связь все еще могла бы быть справедливой, поскольку более развитые внутренние рынки капитала с меньшими колебаниями могли бы также смягчить стимул иностранных инвесторов вкладывать приток капитала из-за меньшей разницы в процентных ставках. [2] [4] [20] Ниже перечислены несколько ключевых результатов, проливающих свет на эффективность пруденциальных мер контроля капитала. Некоторые из них однозначно положительные, некоторые неоднозначные, а некоторые зависят от ковариатов: