В экономике и бухгалтерском учете стоимость капитала — это стоимость средств компании (как долговых , так и собственных ), или, с точки зрения инвестора, « требуемая норма прибыли на существующие ценные бумаги портфельной компании». [1] Используется для оценки новых проектов компании. Это минимальная доходность, которую инвесторы ожидают от предоставления капитала компании, тем самым устанавливая ориентир, которому должен соответствовать новый проект.
Чтобы инвестиции были выгодными, ожидаемая доходность капитала должна быть выше, чем стоимость капитала . Учитывая ряд конкурирующих инвестиционных возможностей, ожидается, что инвесторы вложат свой капитал в работу, чтобы максимизировать прибыль. Другими словами, стоимость капитала — это норма прибыли, которую можно было бы получить от наилучшей альтернативной инвестиции с эквивалентным риском; это альтернативная стоимость капитала. Если риск проекта аналогичен средней деловой активности компании, разумно использовать среднюю стоимость капитала компании в качестве основы для оценки или стоимость капитала — это стоимость привлечения средств фирмой. Однако для проектов, не входящих в основной бизнес компании, текущая стоимость капитала может оказаться неподходящим критерием, поскольку риски бизнеса неодинаковы. [2]
Ценные бумаги компании обычно включают как долг, так и капитал; поэтому необходимо рассчитать как стоимость долга, так и стоимость собственного капитала, чтобы определить стоимость капитала компании. Важно отметить, что стоимость как долга, так и собственного капитала должна быть рассчитана на будущее и отражать ожидания риска и прибыли в будущем. Это означает, например, что прошлая стоимость долга не является хорошим индикатором фактической прогнозной стоимости долга.
После определения стоимости заемного капитала и стоимости собственного капитала можно рассчитать их сочетание, средневзвешенную стоимость капитала (WACC). Эту WACC можно затем использовать в качестве ставки дисконтирования для прогнозируемых свободных денежных потоков проекта для фирмы.
Предположим, компания рассматривает возможность реализации какого-либо проекта или инвестиций, например, установки нового оборудования на одном из своих заводов. Установка этого нового оборудования будет стоить денег; платить техническим специалистам за установку оборудования, его транспортировку, покупку запчастей и так далее. Ожидается, что это новое оборудование также принесет новую прибыль (в противном случае, если предположить, что компания заинтересована в прибыли, она вообще не будет рассматривать этот проект). Таким образом, компания будет финансировать проект с помощью двух широких категорий финансирования: выпуск долговых обязательств путем получения кредита или другого долгового инструмента, такого как облигации ; и выпуск акций , обычно путем выпуска новых акций .
Новые держатели долговых обязательств и акционеры, которые решили инвестировать в компанию для финансирования этого нового механизма, будут ожидать возврата своих инвестиций: держатели долговых обязательств требуют выплаты процентов , а акционеры требуют дивидендов (или прироста капитала от продажи акций после увеличения их стоимости). ). Идея состоит в том, что часть прибыли, полученной от этого нового проекта, будет использована для погашения долга и удовлетворения потребностей новых акционеров.
Предположим, что одним из источников финансирования этого нового проекта была облигация ( выпущенная по номинальной стоимости ) на сумму 200 000 долларов США с процентной ставкой 5%. Это означает, что компания выпустит облигацию какому-то желающему инвестору, который отдаст компании 200 000 долларов , которые она затем сможет использовать в течение определенного периода времени (срок облигации) для финансирования своего проекта. Компания также будет производить регулярные выплаты инвестору в размере 5% от первоначальной суммы, которую он вложил (10 000 долларов США), по годовой или ежемесячной ставке в зависимости от особенностей облигации (это называется купонными выплатами). В конце срока действия облигации (когда срок погашения облигации наступит ) компания вернет взятые в долг 200 000 долларов .
Предположим, срок действия облигации составляет десять лет, а купонные выплаты производятся ежегодно. Это означает, что инвестор будет получать 10 000 долларов каждый год в течение десяти лет, а затем, наконец, свои 200 000 долларов обратно в конце десяти лет. С точки зрения инвестора, его инвестиции в размере 200 000 долларов будут возвращены в конце десяти лет (что влечет за собой нулевую прибыль или убыток), но они также получат выгоду от купонных выплат; 10 000 долларов в год в течение десяти лет принесут инвестору чистую прибыль в размере 100 000 долларов . Это сумма, которая компенсирует инвестору риск вложения средств в компанию (поскольку, если произойдет полный провал проекта и компания обанкротится, есть вероятность, что инвестор не получит свои деньги обратно).
Эта чистая прибыль в размере 100 000 долларов была выплачена компанией инвестору в качестве вознаграждения за вложение своих денег в компанию. По сути, именно столько компания заплатила за заем в размере 200 000 долларов . Это была стоимость привлечения нового капитала в размере 200 000 долларов . Таким образом, чтобы привлечь 200 000 долларов, компании пришлось выплатить 100 000 долларов из своей прибыли; таким образом, мы говорим, что стоимость долга в данном случае составила 50%.
Теоретически, если бы компания смогла привлечь дополнительный капитал путем выпуска большего количества тех же облигаций, новые инвесторы также ожидали бы 50%-й доход от своих инвестиций (хотя на практике требуемый доход варьируется в зависимости от размера инвестиций и срока действия облигаций). кредит, риск проекта и так далее).
Стоимость акционерного капитала следует тому же принципу: инвесторы ожидают определенной прибыли от своих инвестиций, и компания должна заплатить эту сумму, чтобы инвесторы были готовы инвестировать в компанию. (Хотя стоимость собственного капитала рассчитывается по-другому, поскольку дивиденды, в отличие от процентных выплат, не обязательно являются фиксированным платежом или юридическим требованием)
Когда компании занимают средства у внешних кредиторов, проценты, выплачиваемые по этим средствам, называются стоимостью долга. Стоимость долга рассчитывается путем взятия ставки по безрисковой облигации , дюрация которой соответствует временной структуре корпоративного долга, с последующим добавлением премии за дефолт . Эта премия за дефолт будет расти по мере увеличения суммы долга (поскольку при прочих равных условиях риск возрастает по мере роста стоимости долга). Поскольку в большинстве случаев расходы по долгам являются вычитаемыми расходами , стоимость долга рассчитывается после уплаты налогов, чтобы сделать ее сопоставимой со стоимостью собственного капитала (прибыль также облагается налогом ). Таким образом, для прибыльных фирм долг дисконтируется по ставке налога. Формулу можно записать как
где – ставка корпоративного налога и – безрисковая ставка.
Стоимость собственного капитала определяется путем сравнения инвестиций с другими инвестициями (сопоставимыми) с аналогичным профилем риска . Обычно он рассчитывается с использованием формулы модели ценообразования капитальных активов :
где Бета = чувствительность к изменениям на соответствующем рынке. Таким образом, в символах мы имеем
где:
Безрисковая ставка — это доходность по долгосрочным облигациям на конкретном рынке, например, по государственным облигациям .
Альтернативой оценке требуемой доходности с помощью модели ценообразования капитальных активов, описанной выше, является использование трехфакторной модели Фамы-Френча .
Ожидаемую доходность (или требуемую норму прибыли для инвесторов) можно рассчитать с помощью « модели капитализации дивидендов », которая
В моделях утверждается, что инвесторы будут ожидать доходности, равной безрисковой доходности плюс чувствительность ценной бумаги к рыночному риску (β), умноженной на премию за рыночный риск.
Премия за риск варьируется в зависимости от времени и места, но в некоторых развитых странах в двадцатом веке она составляла в среднем около 5%, тогда как на развивающихся рынках она может достигать 7%. Реальный доход от прироста капитала на фондовом рынке был примерно таким же, как годовой реальный рост ВВП. Прирост капитала по промышленному индексу Доу-Джонса составлял 1,6% в год в течение периода 1910–2005 годов. [3] Дивиденды увеличили общую «реальную» доходность среднего капитала вдвое, примерно на 3,2%.
Чувствительность к рыночному риску (β) уникальна для каждой фирмы и зависит от всего: от менеджмента до структуры ее бизнеса и капитала . Эта стоимость не может быть известна « ex ante » (заранее), но может быть оценена на основе ex post (прошлых) доходов и прошлого опыта работы с аналогичными фирмами.
Обратите внимание, что нераспределенная прибыль является компонентом собственного капитала, и, следовательно, стоимость нераспределенной прибыли (внутренний капитал) равна стоимости собственного капитала, как объяснено выше. Дивиденды (доходы, которые выплачиваются инвесторам, а не удерживаются) являются компонентом прибыли на капитал для держателей акций и влияют на стоимость капитала посредством этого механизма.
Взвешенная стоимость капитала (WACC) используется в финансах для измерения стоимости капитала фирмы. WACC не диктуется руководством. Скорее, он представляет собой минимальный доход, который компания должна получить от существующей базы активов, чтобы удовлетворить своих кредиторов, владельцев и других поставщиков капитала, иначе они будут инвестировать в другое место. [4]
Общий капитал фирмы представляет собой стоимость ее собственного капитала (для фирмы без непогашенных варрантов и опционов это то же самое, что рыночная капитализация компании ) плюс стоимость ее долга (стоимость долга должна постоянно обновляться по мере стоимости изменения долга в результате изменения процентных ставок). Обратите внимание, что «капитал» в соотношении долга к собственному капиталу представляет собой рыночную стоимость всего капитала, а не акционерный капитал в балансе. Чтобы рассчитать взвешенную стоимость капитала фирмы, мы должны сначала рассчитать стоимость отдельных источников финансирования: стоимость долга, стоимость привилегированного капитала и стоимость капитала.
Расчет WACC — это итеративная процедура, которая требует оценки справедливой рыночной стоимости акционерного капитала, если компания не котируется на бирже . В этом случае гораздо проще использовать метод скорректированной приведенной стоимости (APV), поскольку он отделяет стоимость проекта от стоимости его программы финансирования.
Ниже приведен список факторов, которые могут повлиять на стоимость капитала. [5] [6]
Из-за налоговых преимуществ при выпуске долговых обязательств будет дешевле выпустить долговые обязательства, чем новые акции (это справедливо только для прибыльных фирм, налоговые льготы доступны только прибыльным фирмам). Однако в какой-то момент стоимость выпуска новых долговых обязательств превысит стоимость выпуска новых акций. Это связано с тем, что добавление долга увеличивает риск дефолта – и, следовательно, процентную ставку , которую компания должна платить, чтобы занять деньги. Из-за использования слишком большого количества долга в структуре капитала этот повышенный риск дефолта может также привести к увеличению затрат на другие источники (такие как нераспределенная прибыль и привилегированные акции). Менеджмент должен определить «оптимальное сочетание» финансирования – структуру капитала , при которой стоимость капитала сведена к минимуму, чтобы можно было максимизировать стоимость фирмы.
Таблицы рейтингов Thomson Financial показывают, что глобальный выпуск долговых обязательств превышает выпуск акций с разницей 90 к 10.
Структуру капитала следует определять с учетом средневзвешенной стоимости капитала.
Ламберт, Леуз и Верреккья (2007) обнаружили, что качество бухгалтерской информации может влиять на стоимость капитала фирмы как прямо, так и косвенно. [7]
Если бы не существовало налоговых преимуществ при выпуске долговых обязательств и можно было бы свободно выпускать акции, Миллер и Модильяни показали, что при определенных допущениях (отсутствие налогов, отсутствие возможности банкротства) стоимость фирмы с заемным капиталом и стоимость фирмы без заемного капитала должны быть таким же.
