Фундаментальные индексы

Фундаментальные индексы или фундаментальные индексы , также называемые фундаментально взвешенными индексами , представляют собой индексы , в которых акции взвешиваются в соответствии с факторами, связанными с их фундаментальными показателями, такими как прибыль, дивиденды и активы, которые обычно используются при проведении корпоративных оценок. Индексы, в которых используется совокупность нескольких фундаментальных факторов, пытаются усреднить отраслевые отклонения, которые могут возникнуть в результате использования одного фундаментального фактора. Ключевое убеждение, лежащее в основе методологии фундаментального индекса, заключается в том, что основные показатели корпоративного учета/оценки являются более точной оценкой внутренней стоимости компании, а не указанной на бирже рыночной стоимости компании, т.е. следует покупать и продавать компании в соответствии с их бухгалтерскими показателями. а не в соответствии с их текущими рыночными ценами. В этом смысле фундаментальная индексация связана с так называемым фундаментальным анализом .

Фундаментальными факторами, обычно используемыми менеджерами фундаментальных индексов, являются продажи, прибыль, балансовая стоимость, денежный поток и дивиденды. Даже количество сотрудников использовалось в эмпирических исследованиях фундаментальной индексации. Фундаментальные индексы часто противопоставляют индексам, взвешенным по капитализации . Фундаментальные индексы, возможно, были впервые предложены Research Affiliates (RA), которые впервые распространили исследования по этой методологии в середине 2004 года. Однако на практике этот метод очень похож на так называемый метод базовой стратегии капитала, предложенный Dimensional Fund Advisors (DFA) в том же году. Они схожи, поскольку DFA оценивает вес акций малой капитализации и оценивает акции прямым способом, тогда как RA оценивает вес акций малой капитализации и оценивает акции более косвенным способом. Более того, фундаментальная индексация также рассматривается некоторыми людьми как просто практическое применение и переосмысление результатов одной из самых известных журнальных статей в современной финансовой экономике: «Поперечное сечение ожидаемой доходности акций» Фамы и Френча (1992). . ^[1] Это связано с тем, что ключевой характеристикой фундаментальных индексов является то, что они имеют комбинированный относительный наклон малой капитализации и стоимостных акций по сравнению с индексом, взвешенным по капитализации, что, например, явно показано в шведском контексте Олофом Андерссоном (2009) в его диссертация «Иррациональная индексация». ^[2] Фундаментальные индексы зависят от акций малой капитализации и стоимости акций, которые присутствовали на международных фондовых рынках в течение последних 30–40 лет, поэтому неудивительно, что они могут превзойти рынок.

Обоснование взвешивания по фундаментальным показателям по сравнению с другими методами взвешивания индекса

Традиционный метод индексов взвешивания по капитализации может по определению подразумевать завышение веса переоцененных акций и занижение веса недооцененных акций, предполагая ценовую неэффективность . ^[3] Поскольку инвесторы не могут наблюдать истинную справедливую стоимость компании , они не могут полностью устранить неэффективность, но могут быть в состоянии устранить систематическую неэффективность, которая, возможно, присуща индексам , взвешенным по капитализации. Один из методов устранения этой заявленной неэффективности — равновесный подход, но он страдает от высокого оборота, высокой волатильности и необходимости инвестировать потенциально большие суммы в неликвидные акции . ^[4]

Взвешивание по фундаментальным факторам позволяет избежать ловушек равного взвешивания, одновременно устраняя заявленную систематическую неэффективность взвешивания по капитализации. ^[5] Он взвешивает отрасли по фундаментальным факторам (также называемым « факторами главной улицы » ^[6] ), таким как продажи , балансовая стоимость , дивиденды , доходы или сотрудники . ^[5] Если цена акции становится слишком высокой или слишком низкой по сравнению с ее справедливой стоимостью, взвешивание по фундаментальным показателям не будет отражать эту предвзятость, поскольку не существует идеальной корреляции между ценами акций и фундаментальными экономическими показателями. Однако корреляция довольно близка, поскольку используемые экономические показатели обычно определяют стоимость акций. Если мы предположим отсутствие корреляции в соответствии с Робертом Арноттом, это, возможно, предотвратит участие фундаментальных индексов в пузырях и крахах и, таким образом, уменьшит их волатильность, обеспечивая при этом более высокую доходность. ^[7] Однако сильное отставание фундаментальных индексов в 2008 году, когда рухнули такие компании, как банки с высокими фундаментальными показателями, показало, что это не может помешать им участвовать в крахах фондового рынка. Когда фундаментальные факторы быстро меняются, может измениться и цена акций. ^[2]

Эмпирическое доказательство

Если предположения модели ценообразования капитальных активов (CAPM) не выполняются, то в мире могут существовать три состояния, соответствующие так называемой проблеме совместной гипотезы, объясненной Кэмпбеллом (1997): ^[8]

1. Рыночный портфель, взвешенный по капитализации, неэффективен. ^[9]
2. Модель CAPM не является эффективной моделью ценообразования.
3. И рыночный портфель, взвешенный по капитализации, и модель CAPM неэффективны.

Если мы предположим, что рыночный портфель, взвешенный по капитализации, неэффективен, предполагая неэффективность ценообразования, взвешивание по капитализации может быть неоптимальным, а степень неэффективности может быть пропорциональна степени случайного шума. ^{[3] [10] [11]}

Сорок лет назад протестированных индексов, взвешенных по любому из нескольких фундаментальных факторов, включая продажи, EBIT , прибыль, денежный поток, балансовую стоимость или дивиденды на рынках США, превзошли S&P 500 примерно на 2% в год с волатильностью, аналогичной S&P 500. Таким образом, фундаментальные индексы также имели более высокий коэффициент Шарпа, чем индексы, взвешенные по капитализации. ^[5] На рынках за пределами США фундаментальные индексы превзошли индексы, взвешенные по капитализации, примерно на 2,5% с несколько меньшей волатильностью и превзошли все 23 страны MSCI EAFE . ^[12]

Экономисты-финансисты — Валькшойсль и Лобе — исследуют динамику фундаментально взвешенных индексов глобальных и 50 стран (28 развитых и 22 развивающихся стран) по сравнению с индексами, взвешенными по капитализации, в период с 1982 по 2008 год. Во-первых, они устанавливают, что превосходные показатели внутренних индексов значительно снижаются. при применении процедуры начальной загрузки для надежного тестирования производительности. Во-вторых, даже после учета систематических ошибок, связанных с отслеживанием данных, и премии за стоимость, они находят доказательства того, что фундаментальное индексирование дает экономически и статистически значимые положительные альфа. Это справедливо для глобальных и национальных версий, которые имеют большой вес в мировом портфеле. ^[13]

В эмпирическом обновлении 2023 года Research Affiliates подтвердили исходное исследование 2004 года, установив, что фундаментальная индексация превзошла индекс Russell 1000 на 1,5% при одинаковой волатильности в период с 1988 по 2022 год. В документе обнаружено меньшее опережение доходности на 0,6% в 2005-2022 годах, что авторы объясняют необычайным опережением акций роста по сравнению с акциями стоимости в период после GFC. ^[14]

Критика и ответы

С момента распространения первого исследования фундаментальные индексы подвергались критике со стороны сторонников взвешивания по капитализации, включая Джона Богла , Бертона Малкиела и Уильяма Шарпа . Противоположные мнения во многом основаны на противоположных предположениях. Сторонники, заявляющие о новой революционной парадигме инвестирования в индексные фонды, такие как, например, Роберт Д. Арнотт , Джереми Сигел и Джек Трейнор — все они связаны с фундаментальными индексными фондами — предполагают несколько иррациональные рынки, тогда как упомянутые оппоненты — некоторые из которых связаны с традиционными индексными фондами — предполагают больше рациональные и эффективные рынки. Ответы на критику исходили прежде всего из публикаций одного из основателей фундаментальных индексов Роберта Арнотта .

• Фундаментальные индексы действительно активно управляются . Избегая взвешивания капитализации, они делают ставку на то, что определенные акции превзойдут рынок. ^{[15] [16]}
  • Ответ: Роберт Арнотт , ссылаясь на фундаментальные индексы своей компании, хотя и не является обобщающим, сказал: «Наш фундаментальный индекс является шаблонным, прозрачным, объективным и строго построенным... [взвешенный по капитализации в свободном обращении] S&P 500 — это не объективно. Это не шаблонно. Это не прозрачно. И это невозможно повторить». ^[4]
• Фундаментальные индексы подвержены факторам риска Фамы-Френча , то есть они ориентированы на стоимость и малую капитализацию . Эти факторы исторически приводили к опережающим результатам. Текущая доходность фундаментальных индексов преувеличена из-за недавних высоких результатов акций стоимостных компаний за последние 30 лет и опережающих результатов акций компаний малой капитализации. ^{[17] [18] [19]}
  • Ответ: Это правда, что факторы Фамы-Френча объясняют большую часть доходности фундаментальных индексов, как и для большинства пассивных портфелей . Если бы они этого не сделали, это продемонстрировало бы недостаток модели Фамы-Френча. После учета факторов риска Фамы-Френча фундаментальные индексы демонстрируют небольшую положительную альфу , хотя и статистически незначимую . ^[20]
• Фундаментальные индексы имеют более высокий оборот и, следовательно, более высокие затраты, чем индексы, взвешенные по капитализации. ^[21]
  • Ответ: Фундаментальные индексы имеют более высокий оборот, чем индексы, взвешенные по капитализации. Однако оборот настолько низок, что его затраты не оказывают существенного влияния на прибыль. Например, оборот американского фундаментального индекса 1000 колеблется от 10 до 12 процентов в год ^{[22] [23]} против 6% для ежегодно ребалансируемого взвешенного по капитализации индекса 1000 крупнейших акций. Кроме того, фундаментальные индексы испытывают большую часть своего оборота в крупных, ликвидных акциях, тогда как индексы, взвешенные по капитализации, испытывают большую часть своего оборота в мелких, неликвидных акциях. ^[24]
• Фундаментальные индексные фонды имеют более высокие коэффициенты расходов , чем традиционные индексные фонды, взвешенные по капитализации. Например, ETF на фундаментальной основе Powershares имеют коэффициент расходов 0,6% (индексный ETF США имеет коэффициент расходов 0,39%), в то время как фонд PIMCO Fundamental IndexPLUS TR взимает 1,14% годовых расходов. ^[25] Для сравнения: индексный фонд Vanguard 500 «Акции инвесторов» (3000 долларов США, минимальные инвестиции) взимает 0,18% годовых, ^[26] тогда как индексный фонд Vanguard 500 «Адмирал акции» (10 000 долларов США, минимальные инвестиции) взимает 0,05% за год. год.
  • Ответ: Фундаментальные ETF действительно имеют более высокие коэффициенты расходов, чем ETF, взвешенные по капитализации, но 2–2,5% дополнительной прибыли в год намного перевешивают понесенные дополнительные расходы. ^[27]
  • ETF на фундаментальный индекс Schwab имеют более низкие коэффициенты расходов: 0,25% для версии для США. ^[28]
• Фундаментальные индексы игнорируют информацию из дисперсионно-ковариационной структуры доходности. ^[29] Таким образом, ковариационная структура используется недостаточно, несмотря на то, что она обладает некоторой предсказательной силой: «Прошлые корреляции предсказывают будущие корреляции гораздо лучше, чем прошлые доходы предсказывают будущие доходы». ^[30]

Примечания

1. Фама, Юджин Ф.; Френч, Кеннет Р. (1992). «Разрез ожидаемой доходности акций». Финансовый журнал 47 (2): 427–465.
2. «Андерссон, Олоф. «Иррациональная индексация»». 28 сентября 2009 г.
3. Сюй, Джейсон. Журнал инвестиционного менеджмента , Vol. 4, № 3, (2006), стр. 1–10.
4. «Роб Арнотт обсуждает фундаментальный подход к индексированию фондового рынка с PIMCO». Июнь 2005 года.
5. «Арнотт, Роберт. Сюй, Джейсон. Мур, Фил. «Фундаментальная индексация». Журнал финансового аналитика. Том 61. Номер 2» (PDF) . 2005.
6. «Бернс, Скотт. «Наблюдение за весом в поисках средств». The Dallas Morning News». 29 ноября 2004 г.
7. «Моррис, Соня. «Как правильно индексировать?» 12 декабря 2006 г.
8. Кэмпбелл, Дж. Я., А. В. Ло и К. Маккинли, Эконометрика финансовых рынков, Princeton University Press, Принстон, Нью-Джерси, 1997):
9. «Марковиц, Гарри. «Рыночная эффективность: теоретическое различие и что?». Журнал финансовых аналитиков, том 61, № 5, стр. 17–30, сентябрь/октябрь 2005 г.» (PDF) .
10. Арнотт, Роберт. Сюй, Джейсон. Журнал инвестиционного менеджмента, Vol. 5, № 1 (2007), стр. 1–11.
11. Трейнор, Джек Л. 2005. «Почему фундаментальное индексирование лучше портфелей, взвешенных по капитализации».
12. «Информационный бюллетень фундаментального индекса, декабрь 2007 г.» (PDF) .
13. Walkshäusl, Кристиан и Лобе, Себастьян, Фундаментальное индексирование во всем мире (25 августа 2009 г.). Доступно на сайте SSRN: http://ssrn.com/abstract=1364450.
14. Арнотт, Ледбеттер, Нгуен (февраль 2023 г.). «RAFI потрясает !! Возвращаем Smart Beta к основам». ResearchAffiliates.com .{{cite web}}: CS1 maint: несколько имен: список авторов ( ссылка )
15. «Fund Times: Гросс и Заутер выступают на конференции Морнингстар» . 24 июня 2005 г.
16. Лауриселла, Том. Гуллапалли, Дия. «Не все индексные ETF такие, какими кажутся». Уолл Стрит Джорнал. 21 июля 2006 г.
17. «Пуговица. «Весы и меры». Экономист». Экономист . 13 декабря 2006 г.
18. «Спенс, Джон. «ETF, заявляющие о превосходном выборе акций, вызывают огонь». Investor's Business Daily». 13 февраля 2006. Архивировано из оригинала 29 сентября 2007 года . Проверено 9 января 2007 г.
19. Богл, Джон К. Малкиел, Бертон Г. «Включить парадигму?» Wall Street Journal, страница A-14. 27 июня 2006 г.
20. «Роб Арнотт обсуждает фундаментальные индексы» . 1 декабря 2005 года. Архивировано из оригинала 29 ноября 2006 года . Проверено 9 января 2007 г.
21. «Роб Арнотт и новый взгляд на фундаментальные индексы». 23 сентября 2005 года. Архивировано из оригинала 27 октября 2006 года . Проверено 9 января 2007 г.
22. «Хаджим, Кори. «Лучший способ индексации?» Fortune». CNN . 30 октября 2006 г.
23. Сюй, Джейсон К. Камполло, Кармен. «Новые рубежи индексного инвестирования». Журнал индексов. Январь/февраль 2006 г.
24. Арнотт, Роберт Д. Уэст, Джон М. «Фундаментальные индексы: текущие и будущие приложения». Пятый ежегодный обзор биржевых фондов институциональных инвесторов.
25. Клементс, Джонатан. «Как действовать, когда хорошие индексные фонды портятся – аргументы в пользу «фундаментальной» стратегии». Уолл Стрит Джорнал. 21 сентября 2006 г.
26. «Ван, Пенелопа. «Самый невероятный пузырь». Деньги». CNN . 1 сентября 2006 г.
27. «Каррел, Лоуренс. «Индексные войны» SmartMoney.com». 16 августа 2006 г.
28. Веб-сайт Schwab Asset Management, ETF фундаментального индекса (31 марта 2024 г.). «Фундаментальный индексный фонд крупных компаний США Schwab». schwabassetmanagement.com .
29. Писаренко, Сергей; Алексеев Виталий; Тапон, Фрэнсис (01 марта 2019 г.). «Прогнозирующие комбинации: фундаментальное индексирование соответствует Марковицу». Журнал банковского дела и финансов . 100 : 28–42. doi :10.1016/j.jbankfin.2018.12.016. hdl : 10453/135914 . ISSN  0378-4266. S2CID  158400831.
30. Катбертсон, Кейт; Ницше, Дирк (5 мая 2005 г.). Количественная финансовая экономика: акции, облигации и иностранная валюта. Джон Уайли и сыновья. ISBN 9780470091722.

Внешние ссылки

• Серия индексов FTSE RAFI