В финансах своп с нулевым купоном ( ZCS ) — это процентный дериватив (IRD) . В частности, это линейный IRD, который по своей спецификации очень похож на гораздо более широко торгуемый процентный своп (IRS) .
Своп с нулевым купоном (ZCS) [1] — это производный контракт, заключенный между двумя сторонами с условиями, определяющими две «ноги», по которым каждая сторона либо производит, либо получает платежи. Одна нога — это традиционная фиксированная нога, денежные потоки которой определяются с самого начала, обычно определяемые согласованной фиксированной процентной ставкой. Вторая нога — это традиционная плавающая нога, платежи по которой с самого начала прогнозируются, но могут быть изменены и зависят от будущей публикации индекса процентной ставки, на котором базируется нога. Это то же самое описание, что и у более распространенного процентного свопа (IRS). ZCS отличается от IRS в одном важном отношении: сроки запланированных платежей. ZCS получил свое название от облигации с нулевым купоном, которая не имеет промежуточных купонных выплат и имеет только один платеж при погашении. ZCS, в отличие от IRS, также имеет только одну дату платежа по каждой ноге при погашении сделки. Методология расчета для определения платежей, в результате, немного сложнее, чем для IRS.
Свопы с нулевым купоном (ZCS), хеджированные более распространенными процентными свопами (IRS), вводят перекрестную гамму в портфель IRD. Таким образом, а также из-за корреляции между различными инструментами, ZCS должны иметь корректировку ценообразования, чтобы приравнять их стоимость к IRS в соответствии с принципом отсутствия арбитража. В противном случае это считается рациональным ценообразованием. Эта корректировка упоминается в литературе как корректировка выпуклости свопа с нулевым купоном (ZCA). [1]
ZCS — это индивидуальные финансовые продукты, настройка которых может включать изменение дат платежей, корректировку периода начисления и изменение правил расчета (например, изменение правил подсчета дней с 30/360E на ACT/360 или ACT/365). [1]
Термин vanilla ZCS используется для обозначения стандартизированных ZCS. Обычно они не имеют ни одной из вышеперечисленных настроек, а вместо этого демонстрируют постоянные условные значения, подразумеваемые даты оплаты и начисления, а также эталонные расчетные соглашения по валюте. [1] vanilla ZCS также характеризуется тем, что одна нога «фиксированная», а вторая «плавающая», что часто ссылается на индекс -IBOR. Чистую приведенную стоимость (PV) vanilla ZCS можно вычислить, определив PV каждой фиксированной и плавающей ног отдельно и суммировав их. Для ценообразования среднерыночной ZCS основным принципом является то, что обе ноги должны изначально иметь одинаковое значение; см. далее в разделе Рациональное ценообразование .
Расчет фиксированной части требует дисконтирования известного единого денежного потока с использованием соответствующего коэффициента дисконтирования:
где - фиксированный денежный поток, - коэффициент дисконтирования, связанный с датой платежа, индексированный переменной .
Расчет плавающей части более сложен из-за эффекта сложного процента, который должен применяться до окончательного платежа по денежному потоку:
где — количество периодов, применимых к плавающей части, а — прогнозные ставки индекса IBOR соответствующей валюты этих периодов. — конечные коэффициенты дисконтирования, связанные с датой платежа при наступлении срока погашения.
Тогда текущая стоимость IRS с точки зрения получения фиксированной ветви составит:
Исторически IRS и ZCS оценивались с использованием дисконтных коэффициентов, полученных из той же кривой, которая использовалась для прогнозирования ставок -IBOR. Это называлось «самодисконтированием». В некоторых ранних работах описывалась некоторая непоследовательность, привнесенная этим подходом, и несколько банков использовали разные методы для их снижения. С финансовым кризисом 2007–2008 годов стало более очевидно , что этот подход не подходит, и требовалось согласование с дисконтными коэффициентами, связанными с физическим обеспечением IRS.
После финансового кризиса 2007–2008 гг . для учета кредитного риска теперь стандартной схемой ценообразования является схемой с несколькими кривыми , где прогнозные ставки IBOR и коэффициенты дисконтирования демонстрируют несоответствие. Обратите внимание, что принцип экономического ценообразования не изменился: значения ног по-прежнему идентичны в начале. См. схемой с несколькими кривыми для математики и Финансовая экономика § Ценообразование производных инструментов для дальнейшего контекста.
Ставки индексного свопа овернайт (OIS) обычно используются для получения коэффициентов дисконтирования, поскольку этот индекс является стандартным включением в приложения к кредитной поддержке (CSAs) для определения процентной ставки, выплачиваемой по обеспечению по контрактам IRS. Поскольку базисный спред между ставками LIBOR с различными сроками погашения расширился во время финансового кризиса 2007–2008 годов , прогнозные кривые обычно строятся для каждого срока LIBOR, используемого в производных инструментах с плавающей ставкой. [2] Валютная база потребует дополнительных кривых. Что касается построения кривой, старая структура единой самодисконтированной кривой была «бутстрэппинговой» , точно возвращающей цены выбранных инструментов. В рамках новой структуры различные кривые лучше всего подходят — как «набор» — к наблюдаемым ценам рыночных данных. См. [3] [4] [1]
Сложность современных наборов кривых означает, что для определенной кривой индекса -IBOR могут отсутствовать дисконтные коэффициенты. Эти кривые известны как кривые «только прогноза» и содержат только информацию о прогнозируемой ставке индекса -IBOR на любую будущую дату. Некоторые конструкции, построенные с использованием дисконтной методологии, означают, что прогнозируемые ставки индекса -IBOR подразумеваются дисконтными коэффициентами, присущими этой кривой:
где и — начальный и конечный коэффициенты дисконтирования , связанные с соответствующей форвардной кривой конкретного индекса -IBOR в данной валюте.
Для оценки среднерыночной стоимости денежного потока ZCS приведенная выше формула преобразуется к следующему виду:
В случае применения старых методологий и использования коэффициентов дисконтирования, предполагающих непрерывность периодов начисления процентов, вышеуказанное сводится к следующему:
В течение срока действия свопа используется тот же метод оценки, но поскольку со временем меняются как коэффициенты дисконтирования, так и форвардные ставки, текущая стоимость свопа будет отклоняться от первоначальной стоимости. Таким образом, своп будет активом для одной стороны и обязательством для другой. Способ отражения этих изменений стоимости является предметом МСФО 39 для юрисдикций, следующих МСФО , и FAS 133 для GAAP США . Свопы переоцениваются по рынку трейдерами долговых ценных бумаг для визуализации их запасов в определенное время.
Как и процентные свопы, свопы с нулевым купоном подвергают пользователей различным видам финансового риска. [1]
В основном они подвергают пользователя рыночным рискам. Стоимость процентного свопа будет меняться по мере роста и падения рыночных процентных ставок. В рыночной терминологии это часто называют дельта-риском. Другие конкретные типы рыночного риска, которым подвержены процентные свопы, — это базисные риски (когда различные индексы сроков IBOR могут отличаться друг от друга) и риски сброса (когда публикация конкретных индексов сроков IBOR подвержена ежедневным колебаниям). Процентные свопы также демонстрируют гамма-риск, когда их дельта-риск увеличивается или уменьшается по мере колебания рыночных процентных ставок.
Необеспеченные процентные свопы (исполняемые на двусторонней основе без приложения о кредитной поддержке (CSA)) подвергают торговых контрагентов рискам финансирования и кредитным рискам. Риски финансирования, поскольку стоимость свопа может отклониться и стать настолько отрицательной, что она станет недоступной и не сможет быть профинансирована. Кредитные риски, поскольку соответствующий контрагент, для которого стоимость свопа положительна, будет обеспокоен тем, что противоположный контрагент не выполнит свои обязательства.
Обеспеченные процентные свопы подвергают пользователей залоговым рискам. В зависимости от условий CSA тип разрешенного размещенного залога может стать более или менее дорогим из-за других внешних движений рынка. Кредитные и фондовые риски все еще существуют для обеспеченных сделок, но в гораздо меньшей степени.
В связи с правилами, изложенными в Базельских нормативных рамках III, торговля процентными деривативами требует использования капитала. В зависимости от своей специфики процентные свопы могут требовать большего использования капитала, и это может отклоняться от движений рынка. Таким образом, риски капитала являются еще одной проблемой для пользователей.
Существуют также репутационные риски. Неправильная продажа свопов, чрезмерная подверженность муниципалитетов производным контрактам и манипуляция IBOR являются примерами громких случаев, когда торговля процентными свопами привела к потере репутации и штрафам со стороны регулирующих органов.
Хеджирование процентных свопов может быть сложным и опирается на числовые процессы хорошо разработанных моделей риска, чтобы предложить надежные эталонные сделки, которые смягчают все рыночные риски. Другие, вышеупомянутые риски должны быть хеджированы с использованием других систематических процессов.
Котировка (т. е. цена ZCS, указанная маркет-мейкером) для ZCS, которая часто сама определяется параметрами даты начала и окончания, а также условным размером и эталонным индексом IBOR в искомой валюте, может быть предоставлена одним из двух способов: либо как напрямую указанная фиксированная сумма денежного потока, либо как фиксированная ставка, которая определяет ту же величину денежного потока. Этот тип фиксированной ставки часто называют внутренней нормой доходности (IRR) из-за ее привычного расчета.
где — частота фиксированных платежей IRR в год, — дробь полного количества дней между датой начала и окончания ZCS, — IRR. Редко бывает, что IRR не указывается с годовой частотой, чтобы упростить формулу и минимизировать другие расхождения. Также обратите внимание, что еще одной причиной распространенной ошибки является использование округленного значения вместо точного . Для ZCS, охватывающего целое число лет, целое число можно принять за , хотя на самом деле из-за рабочих дней и правил подсчета дней это может быть не точное значение.
Создание рынка ZCS — это сложный процесс, включающий множество задач; построение кривой с учетом межбанковских рынков, ценообразование отдельных производных контрактов, управление рисками кредита, денежных средств и капитала. Требуемые междисциплинарные навыки включают количественный анализ и математическую экспертизу, дисциплинированный и организованный подход к прибылям и убыткам, а также последовательную психологическую и субъективную оценку информации о финансовом рынке и анализ ценополучателей. Чувствительный ко времени характер рынков также создает напряженную среду. Было разработано множество инструментов и методов для повышения эффективности создания рынка в стремлении к эффективности и последовательности. [1]
В своем статистическом отчете за декабрь 2014 года Банк международных расчетов сообщил, что процентные свопы являются крупнейшим компонентом мирового рынка внебиржевых деривативов , представляя 60% от него, при этом номинальная сумма непогашенных внебиржевых процентных свопов составляет 381 триллион долларов США, а валовая рыночная стоимость — 14 триллионов долларов США. [5]
Процентные свопы могут торговаться как индекс через индекс FTSE MTIRS .
