stringtranslate.com

Покрытая облигация

Обеспеченные облигации — это долговые ценные бумаги, выпущенные банком или ипотечным учреждением и обеспеченные пулом активов, которые в случае банкротства эмитента могут покрыть требования в любой момент времени. Они подпадают под действие специального законодательства для защиты держателей облигаций. [1] В отличие от обеспеченных активами ценных бумаг, созданных при секьюритизации , обеспеченные облигации продолжают оставаться обязательствами эмитента; по сути, инвестор имеет регресс против эмитента и обеспечения, иногда называемый «двойным регрессом». [2] Как правило, активы обеспеченных облигаций остаются на консолидированном балансе эмитента (обычно с соответствующим начислением капитала).

По состоянию на начало 2019 года объем выпущенных обеспеченных облигаций во всем мире составил 2,577 млрд евро , при этом крупнейшими рынками были Дания (406 млрд евро), Германия (370 млрд евро), Франция (321 млрд евро) и Испания (232 млрд евро). [3]

История

Обеспеченные облигации были созданы в Пруссии в 1769 году Фридрихом Великим , а в Дании — в 1795 году. Датское кредитование с использованием обеспеченных облигаций возникло после Великого пожара в Копенгагене в 1795 году, когда четверть города сгорела дотла. После пожара возникла большая потребность в организованном кредитном рынке, поскольку требовалось большое количество новых зданий за короткий период времени. Сегодня почти вся недвижимость в Дании финансируется обеспеченными облигациями, а Дания является третьим по величине эмитентом в Европе.

В Пруссии эти Pfandbriefe продавались поместьями страны и регулировались публичным правом. Они были обеспечены недвижимостью и субсидиарно эмитирующим поместьем. Примерно в 1850 году первым ипотечным банкам было разрешено продавать Pfandbriefe в качестве средства рефинансирования ипотечных кредитов. С законом об ипотечных банках 1900 года вся Германская империя получила стандартизированную правовую основу для выпуска Pfandbriefe.

Структура

Покрытая облигация — это корпоративная облигация с одним важным улучшением: обращение к пулу активов, который обеспечивает или «покрывает» облигацию, если эмитент (обычно финансовое учреждение ) становится неплатежеспособным . Эти активы выступают в качестве дополнительного кредитного покрытия; они не оказывают никакого влияния на договорный денежный поток инвестору, как в случае с секьюритизированными активами.

Для инвестора одним из главных преимуществ обеспеченной облигации является то, что долг и базовый пул активов остаются в финансах эмитента, и эмитенты должны гарантировать, что пул последовательно поддерживает обеспеченную облигацию. В случае дефолта инвестор имеет право обратиться как к пулу, так и к эмитенту.

Поскольку неработающие кредиты или досрочно погашенная задолженность должны быть заменены в пуле, успех продукта для эмитента зависит от способности учреждения поддерживать кредитное качество пула покрытия путем замены неработающих и погашенных активов в пуле.

Режимы выкупа

Существует три основных режима погашения обеспеченных облигаций: [4]

  1. Облигации с покрытием Hard-bullet : платежи должны быть произведены в срок в соответствии с первоначальным графиком. Неуплата в стандартную дату погашения (SMD) приводит к дефолту по облигациям с покрытием, и облигации с покрытием ускоряются. Еще несколько лет назад структуры с покрытием Hard Bullet считались рыночной практикой. Это означает, что если соответствующий эмитент облигаций с покрытием не может выполнить свои непогашенные платежные обязательства, инвесторы получат доступ к пулу покрытия соответствующей программы облигаций с покрытием. Если погашение выпуска ожидается, а доступных ликвидных средств недостаточно для погашения облигации, а ликвидность не может быть получена другими способами, обеспечение в пуле будет продано, если облигация имеет структуру Hard Bullet. Это означает, что инвесторы могут ожидать быстрого погашения, с одной стороны, но с другой стороны, это связано с риском рефинансирования или риском рыночной стоимости — риском того, что рыночная стоимость активов может быть снижена, и в экстремальных обстоятельствах полная сумма погашения не будет покрыта выручкой от продажи.
  2. Облигации с покрытием Soft-bullet : платежи должны быть произведены в срок в соответствии с первоначальным графиком. Неуплата по SMD не приводит к дефолту по облигациям с покрытием. Период продления предоставляет больше времени (обычно не менее 12 месяцев) для погашения облигаций с покрытием, устанавливая новую Окончательную дату погашения (FMD). Неуплата по FMD приводит к дефолту и ускорению погашения облигаций с покрытием. Структуры Soft Bullet и, реже, структуры CPT (см. следующий пункт), существуют для противодействия риску рефинансирования, упомянутому выше. Что касается возможных периодов продления, то в рамках структур Soft Bullet установлена ​​отсрочка погашения на двенадцать месяцев.
  3. Условные сквозные покрытые облигации (CPT): платежи должны быть произведены в срок в соответствии с первоначальным графиком. Неуплата SMD не приводит к дефолту по этой покрытой облигации. Затронутая покрытая облигация переходит в режим сквозного погашения. Все остальные непогашенные покрытые облигации не попадают под действие этого режима и только один за другим активируют режим сквозного погашения, если они не будут погашены по соответствующим SMD. Первоначальная дата погашения может быть отложена на гораздо более длительный срок в случае структуры CPT. Это также одновременно снижает риск рефинансирования до минимума. В отличие от структуры с мягкими пулями, после срабатывания структуры с сквозными пулями непогашенные выпуски покрытых облигаций погашаются в первую очередь за счет притоков, генерируемых от связанных с ними активов, а также за счет продажи активов, если они могут быть проданы по адекватным рыночным ценам. Однако, в отличие от структуры с мягкими пулями, дата, на которую инвесторы могут ожидать обслуживания непогашенных требований, не может быть определена ex ante. Скорее, в худшем случае они могут быть определены только по истечении срока действия активов с самым длительным сроком.

На рынке пока не установлено единых событий-триггеров для запуска периода продления (за пределами даты погашения, изначально согласованной в рамках мягкой пули или структур CPT). Примерами возможных триггеров в рамках мягкой пули и структур CPT являются (i) неплатежеспособность эмитента и перенос погашения на более позднюю дату погашения независимым доверительным управляющим или (ii) перенос первоначальной даты погашения эмитентом.

Если требования инвесторов могут быть обслужены, когда они изначально подлежат оплате, то для инвесторов нет никаких различий между тремя платежными структурами. Однако рейтинговые агентства рассматривают мягкие пули, и тем более структуры CPT, поскольку риск рефинансирования ниже, как положительные факторы при оценке своих рейтингов.

Рынки облигаций, на которых преобладают структуры Hard-bullet, — это Германия, Франция, Испания и Швеция. Типичные рынки Soft-bullet — это Великобритания, Швейцария, Норвегия, Италия, Нидерланды, Канада и Австралия. Структуры CPT наблюдались в Нидерландах, Италии и Польше. [4]

Подход рейтинговых агентств к оценке обеспеченных облигаций

Подробный обзор высокого уровня того, как рейтинговые агентства оценивают кредитный риск программы обеспеченных облигаций, можно найти в Главе IV книги «Факты о обеспеченных облигациях» Европейского совета по обеспеченным облигациям (ECBC). [5]

Справочник обновляется ежегодно и содержит более подробные сводки, предоставленные непосредственно рейтинговыми агентствами.

Рейтинговые агентства обычно применяют двухэтапный анализ при оценке обеспеченных облигаций: [6]

  1. На первом этапе применяется количественная модель, которая выдает максимально возможный рейтинг на основе (1) вероятности того , что эмитент прекратит осуществлять выплаты по обеспеченным облигациям (такой максимально возможный рейтинг называется якорем CB ); и (2) предполагаемых убытков, которые будут накоплены пулом покрытия, если эмитент прекратит осуществлять выплаты по обеспеченным облигациям (это событие называется якорем CB ).
  2. Затем максимальный потенциальный рейтинг, полученный на предыдущем этапе, уточняется для учета определенных рисков, в частности риска рефинансирования, возникающего при наступлении события якоря CB . Это делается с помощью так называемой структуры индикатора своевременной оплаты (TPI). Структура TPI ограничивает повышение рейтинга, которого могут достичь обеспеченные облигации по сравнению с якорем CB , и может ограничить окончательный рейтинг обеспеченной облигации более низким уровнем, чем максимальный потенциальный рейтинг в рамках количественной модели.

Обычно рейтинг эмитента используется в качестве ориентира ( якоря ЦБ ), на основе которого определяется вероятность невыполнения эмитентом платежных обязательств.

Смотрите также

Ссылки

  1. ^ Базельский комитет по банковскому надзору, Надзорная структура для измерения и контроля крупных рисков, стр. 12
  2. ^ Лемке, Линс и Пикард, Ипотечные ценные бумаги , §4:22 (Thomson West, ред. 2013 г.).
  3. ^ "ECBC Fact Book & Statistics" . Получено 2019-02-17 .
  4. ^ ab Рудольф, Франц; Рюльманн, Карстен (2018). "СТРУКТУРЫ С РАСШИРЯЕМЫМ СРОКОМ ПОГАШЕНИЯ: НОВАЯ НОРМА?". Европейский совет по обеспеченным облигациям . ECBC . Получено 19 февраля 2020 г.
  5. ^ "ECBC EUROPEAN COVERED BOND FACT BOOK" (pdf) . Европейский совет по обеспеченным облигациям. Июль 2020 г. . Получено 2 июля 2020 г. .
  6. ^ "Moody's Approach to Rating Covered Bonds" (pdf) . Moody's Investors Service. Февраль 2019 г. . Получено 19 февраля 2020 г. .

Внешние ссылки