Кредитное плечо (финансы)

Использование заемных средств при покупке актива

В финансах кредитное плечо, также известное как гиринг, представляет собой любую технику, предполагающую заимствование средств для покупки инвестиций .

Финансовый леверидж назван в честь рычага в физике, который усиливает небольшую входную силу в большую выходную силу, потому что успешное леверидж усиливает меньшие суммы денег, необходимые для заимствования, в большие суммы прибыли. Однако эта техника также подразумевает высокий риск неспособности выплатить большой кредит. Обычно кредитор устанавливает предел того, какой риск он готов взять на себя, и устанавливает предел того, какой размер левериджа он позволит, и потребует, чтобы приобретенный актив был предоставлен в качестве обеспечения по кредиту .

Использование заемных средств позволяет умножить прибыль. ^[1] С другой стороны, убытки также умножаются, и существует риск того, что использование заемных средств приведет к убыткам, если затраты на финансирование превысят доход от актива или стоимость актива упадет.

Кредитное плечо может возникнуть в ряде ситуаций. Такие ценные бумаги, как опционы и фьючерсы, фактически являются пари с кредитным плечом между сторонами, где основной капитал неявно заимствуется и ссужается по процентным ставкам очень коротких казначейских векселей. ^{[2] Владельцы} акций предприятий используют свои инвестиции, заставляя предприятие занимать часть необходимого ему финансирования. Чем больше оно занимает, тем меньше ему нужно капитала, поэтому любые прибыли или убытки распределяются среди меньшей базы и в результате пропорционально больше. ^[3] Предприятия используют свои операции, используя фиксированные затраты , когда ожидается, что доходы будут переменными. Увеличение доходов приведет к большему увеличению операционной прибыли . ^{[4] [5]} Хедж-фонды могут использовать свои активы, финансируя часть своих портфелей за счет денежных поступлений от короткой продажи других позиций.

История

До 1980-х годов количественные ограничения на банковский левередж были редки. Банки в большинстве стран имели резервные требования , часть депозитов, которые должны были храниться в ликвидной форме, как правило, драгоценные металлы или государственные облигации или депозиты. Это не ограничивает левередж. Требования к капиталу - это часть активов, которые должны были финансироваться в форме капитала или ценных бумаг, подобных капиталу. Хотя эти два понятия часто путают, на самом деле они противоположны. Резервные требования - это часть определенных обязательств (с правой стороны баланса), которые должны были храниться как определенный вид активов (с левой стороны баланса). Требования к капиталу - это часть активов (с левой стороны баланса), которые должны были храниться как определенный вид обязательств или капитала (с правой стороны баланса). До 1980-х годов регулирующие органы обычно налагали оценочные требования к капиталу, банк должен был быть «адекватно капитализирован», но это не были объективные правила. ^[6]

Национальные регуляторы начали вводить формальные требования к капиталу в 1980-х годах, и к 1988 году большинство крупных многонациональных банков придерживались стандарта Базель I. Базель I классифицировал активы по пяти группам риска и установил минимальные требования к капиталу для каждой из них. Это ограничивает бухгалтерский леверидж. Если банк должен удерживать 8% капитала по отношению к активу, это то же самое, что и лимит бухгалтерского левериджа 1/.08 или 12,5 к 1. ^[7]

Хотя Базель I обычно приписывают улучшение управления банковскими рисками, он страдал от двух основных недостатков. Он не требовал капитала для всех внебалансовых рисков (существовали неуклюжие положения для производных инструментов, но не для некоторых других внебалансовых рисков) и поощрял банки выбирать самые рискованные активы в каждой корзине (например, требование к капиталу было одинаковым для всех корпоративных кредитов, будь то солидные компании или близкие к банкротству, а требование к государственным кредитам было нулевым). ^[6]

Работа над Базелем II началась в начале 1990-х годов и была реализована поэтапно, начиная с 2005 года. Базель II пытался ограничить экономический леверидж, а не бухгалтерский леверидж. Он требовал от передовых банков оценивать риск своих позиций и распределять капитал соответствующим образом. Хотя это гораздо более рационально в теории, это больше подвержено ошибкам оценки, как честным, так и оппортунистическим. ^[7] Низкая эффективность многих банков во время финансового кризиса 2007–2009 годов привела к призывам повторно ввести лимиты левериджа, под которыми большинство людей подразумевали лимиты бухгалтерского левериджа, если они вообще понимали разницу. Однако ввиду проблем с Базелем I, кажется вероятным, что будет использоваться некий гибрид бухгалтерского и условного левериджа, и лимиты левериджа будут введены в дополнение к, а не вместо лимитов экономического левериджа Базеля II. ^[8]

Финансовый кризис 2007–2008 гг.

Финансовый кризис 2007–2008 годов , как и многие предыдущие финансовые кризисы, был отчасти обусловлен чрезмерным кредитным плечом. Потребители в Соединенных Штатах и ​​многих других развитых странах имели высокий уровень задолженности по сравнению с их заработной платой и стоимостью залоговых активов. Когда цены на жилье упали, а процентные ставки по долгам поднялись выше, а предприятия уволили сотрудников, заемщики больше не могли позволить себе выплаты по долгам, а кредиторы не могли вернуть свой основной долг, продав залоговое обеспечение. Финансовые учреждения были сильно закредитованы. Например, Lehman Brothers в своих последних годовых финансовых отчетах показал бухгалтерский леверидж в 31,4 раза (691 млрд долларов в активах, разделенных на 22 млрд долларов в акционерном капитале). ^[9] Эксперт по банкротствам Антон Р. Валукас определил, что истинный бухгалтерский леверидж был выше: он был занижен из-за сомнительных бухгалтерских процедур, включая так называемое РЕПО 105 (разрешенное Ernst & Young ). ^[10] Условное кредитное плечо банков было более чем в два раза выше из-за внебалансовых операций. В конце 2007 года Lehman имел 738 миллиардов долларов условных деривативов в дополнение к вышеуказанным активам, плюс значительные внебалансовые риски для организаций специального назначения, структурированных инвестиционных инструментов и каналов, плюс различные кредитные обязательства, договорные платежи и условные обязательства. ^[9] С другой стороны, почти половина баланса Lehman состояла из тесно компенсирующих позиций и активов с очень низким риском, таких как регулятивные депозиты. Компания подчеркивала «чистое кредитное плечо», которое исключало эти активы. На этой основе Lehman имел 373 миллиарда долларов «чистых активов» и «чистый коэффициент кредитного плеча» 16,1. ^[9]

Риск

В то время как кредитное плечо увеличивает прибыль, когда доходность актива более чем компенсирует расходы по заимствованиям, кредитное плечо может также увеличить убытки. Корпорация, которая занимает слишком много денег, может столкнуться с банкротством или дефолтом во время спада бизнеса, в то время как корпорация с меньшим кредитным плечом может выжить. Инвестор, который покупает акции с маржой 50% , потеряет 40%, если акции упадут на 20%.; ^[11] также в этом случае вовлеченный субъект может оказаться не в состоянии возместить понесенные значительные общие убытки.

Риск может зависеть от волатильности стоимости залоговых активов. Брокеры могут потребовать дополнительные средства, когда стоимость удерживаемых ценных бумаг падает. Банки могут отказаться продлевать ипотечные кредиты, когда стоимость недвижимости падает ниже основного долга. Даже если денежные потоки и прибыль достаточны для поддержания текущих расходов по займам, займы могут быть отозваны.

Это может произойти как раз в то время, когда ликвидности на рынке мало, т. е. покупателей мало, а продажи другими снижают цены. Это означает, что по мере падения рыночной цены кредитное плечо увеличивается по отношению к пересмотренной стоимости акционерного капитала, умножая убытки по мере того, как цены продолжают падать. Это может привести к быстрому краху, поскольку даже если снижение стоимости базового актива незначительное или временное ^[11], долговое финансирование может быть только краткосрочным и, таким образом, подлежащим немедленному погашению. Риск можно смягчить, обсудив условия кредитного плеча, сохранив неиспользованные возможности для дополнительных заимствований и используя только ликвидные активы ^[12], которые можно быстро конвертировать в наличные.

Однако в этом счете есть неявное предположение, что базовый актив с кредитным плечом такой же, как и без кредитного плеча. Если компания занимает деньги для модернизации, расширения своей продуктовой линейки или расширения на международном уровне, дополнительная торговая прибыль от дополнительной диверсификации может более чем компенсировать дополнительный риск от кредитного плеча. ^[11] Или если инвестор использует часть своего портфеля для маржинального обеспечения фьючерсов на фондовые индексы (высокий риск) и вкладывает остальное в фонд денежного рынка с низким риском, он или она может иметь такую ​​же волатильность и ожидаемую доходность, как и инвестор в безкредитный фонд с низким риском индекса акций. ^[12] Или если и длинные, и короткие позиции удерживаются стратегией парной торговли акциями, то соответствующее и компенсирующее экономическое кредитное плечо может снизить общий уровень риска.

Таким образом, хотя добавление кредитного плеча к данному активу всегда добавляет риск, это не тот случай, когда компания или инвестиция с кредитным плечом всегда более рискованна, чем без него. Фактически, многие хедж-фонды с высоким кредитным плечом имеют меньшую волатильность доходности, чем без него облигационные фонды, ^[12] и обычно сильно задолженные низкорисковые коммунальные предприятия обычно являются менее рискованными акциями, чем без него высокорисковые технологические компании. ^[11]

Определения

Термин «кредитное плечо» по-разному используется в инвестициях и корпоративных финансах и имеет несколько определений в каждой области. ^[13]

Бухгалтерский левередж

Учетный левередж – это общая сумма активов, деленная на общую сумму активов за вычетом общей суммы обязательств . ^[14]

Банковское дело

В соответствии с Базелем III банки должны поддерживать коэффициент левериджа более 3%. Коэффициент определяется как

${\displaystyle {\frac {\mbox{Tier 1 Capital}}{\mbox{Total exposure}}}}$.

Здесь экспозиция определяется широко и включает внебалансовые статьи и производные «дополнения», тогда как капитал 1-го уровня ограничен «основным капиталом» банка. См. Базель III § Коэффициент левереджа

Условное кредитное плечо

Условное кредитное плечо — это общая условная сумма активов плюс общая условная сумма обязательств, деленная на собственный капитал. ^[1]

Экономическое влияние

Экономический леверидж — это волатильность капитала, деленная на волатильность инвестиций без привлечения заемных средств в те же активы. ^[11] Например, предположим, что сторона покупает 100 долларов 10-летней казначейской облигации с фиксированной ставкой и заключает своп с фиксированной ставкой на плавающую 10-летнюю процентную ставку , чтобы преобразовать платежи в плавающую ставку. Производный инструмент находится вне баланса , поэтому он игнорируется для бухгалтерского левериджа. Таким образом, бухгалтерский леверидж составляет 1 к 1. Номинальная сумма свопа учитывается для условного левериджа, поэтому условное леверидж составляет 2 к 1. Своп устраняет большую часть экономического риска казначейской облигации, поэтому экономический леверидж близок к нулю.

Корпоративные финансы

${\displaystyle {\text{Degree of Operating Leverage}}={\frac {\mathrm {EBIT\;+\;Fixed\;Costs} }{\mathrm {EBIT} }}}$

${\displaystyle {\text{Degree of Financial Leverage}}={\frac {\mathrm {EBIT} }{\mathrm {EBIT} -{\text{Total Interest Expense}}}}}$

${\displaystyle {\text{Degree of Combined Leverage}}={\text{DOL}}\times {\text{DFL}}={\frac {\mathrm {EBIT} +{\text{Fixed Costs}}}{\mathrm {EBIT} -{\text{Total Interest Expense}}}}}$

Существует несколько способов определения операционного рычага, наиболее распространенным из которых ^[15] является:

${\displaystyle {\begin{aligned}{\text{Operating leverage}}&={\frac {{\text{Revenue}}-{\text{Variable Cost}}}{{\text{Revenue}}-{\text{Variable Cost}}-{\text{Fixed Cost}}}}={\frac {{\text{Revenue}}-{\text{Variable Cost}}}{\text{Operating Income}}}\end{aligned}}}$

Финансовый рычаг обычно определяется как: ^{[14] [16]}

${\displaystyle {\text{Financial leverage}}={\frac {\text{Total Debt}}{\text{Shareholders' Equity}}}}$

Для сторонних наблюдателей сложно рассчитать операционный леверидж, поскольку фиксированные и переменные издержки обычно не раскрываются. В попытке оценить операционный леверидж можно использовать процентное изменение операционного дохода для однопроцентного изменения выручки. ^[17] Произведение этих двух величин называется общим левериджем, ^[18] и оценивает процентное изменение чистой прибыли для однопроцентного изменения выручки. ^[19]

Существует несколько вариантов каждого из этих определений, ^[20] и финансовые отчеты обычно корректируются до расчета значений. ^[14] Более того, существуют отраслевые соглашения, которые несколько отличаются от приведенного выше подхода. ^[21]

Смотрите также

• Кредитное плечо купона
• Самодельный рычаг
• Выкуп с использованием заемных средств
• Маржа (финансы)
• Операционный леверидж
• Соглашение о выкупе

Ссылки

1. Бригам, Юджин Ф., Основы финансового менеджмента (1995).
2. Мок, Э. Дж., Р. Э. Шульц, Р. Г. Шульц и Д. Х. Шакетт, Основы финансового менеджмента (1968).
3. Грюневальд, Адольф Э. и Эрвин Э. Неммерс, Основы управленческих финансов (1970).
4. Гош, Дилип К.; Роберт Г. Шерман (июнь 1993 г.). «Рычаг, распределение ресурсов и рост». Журнал «Бизнес-финансы и бухгалтерский учет» . С. 575–582.
5. Лэнг, Ларри; Эли Офек; Рене М. Штульц (январь 1996 г.). «Кредитное плечо, инвестиции и рост фирмы». Журнал финансовой экономики . С. 3–29.
6. Ong, Michael K., Базельский справочник: руководство для финансовых специалистов, Risk Books (декабрь 2003 г.)
7. Saita, Francesco, Стоимость под риском и управление банковским капиталом: результаты с поправкой на риск, управление капиталом и принятие решений о распределении капитала, Academic Press (3 февраля 2007 г.)
8. Тарулло, Дэниел К., Банковское дело на Базеле: будущее международного финансового регулирования, Институт международной экономики Петерсона (30 сентября 2008 г.)
9. Lehman Brothers Holdings Inc Годовой отчет за год, закончившийся 30 ноября 2007 г.
10. Отчет Антона Р. Валукаса, эксперта, в Суде по делам о банкротстве США, Южный округ Нью-Йорка, Глава 11, Дело № 08-13555 (JMP).
11. Боди, Цви, Алекс Кейн и Алан Дж. Маркус, Investments, McGraw-Hill/Irwin (18 июня 2008 г.)
12. Чу, Лиллиан (июль 1996 г.). Управление рисками производных финансовых инструментов: использование и злоупотребление кредитным плечом . John Wiley & Sons.
13. Ван Хорн (1971). Финансовый менеджмент и политика . Энглвуд Клиффс, Нью-Джерси, Прентис-Холл. ISBN 9780133153095.
14. Уэстон, Дж. Фред и Юджин Ф. Бригам, Управленческие финансы (1969).
15. Бригам, Юджин Ф., Основы финансового менеджмента (1995)
16. "Финансовый рычаг" . Получено 16 декабря 2012 г.
17. Дамодаран (2011), Прикладные корпоративные финансы, 3-е изд., стр. 132–133>
18. Ли, Ронг-Джен и Гленн В. Хендерсон-младший, «Комбинированное кредитное плечо и фондовый риск», Quarterly Journal of Business & Finance (зима 1991 г.), стр. 18–39.
19. Хаффман, Стивен П., «Влияние степени операционного и финансового левериджа на систематический риск обыкновенных акций: другой взгляд», Quarterly Journal of Business & Economics (зима 1989 г.), стр. 83–100.
20. Дуган, Майкл Т., Дональд Миньярд и Кейт А. Шрайвер, «Пересмотр компромисса между операционным и финансовым рычагами», Ежеквартальный обзор экономики и финансов (осень 1994 г.), стр. 327–334.
21. Даррат, Али Фд и Тарун К. Мукерджи, «Межотраслевые различия и влияние операционных и финансовых рычагов на риск акций», Review of Financial Economics (весна 1995 г.), стр. 141–155.

Дальнейшее чтение

1. Бартрам, Сёнке М.; Браун, Грегори В.; Уоллер, Уильям (август 2015 г.). «Насколько важен финансовый риск?». Журнал финансового и количественного анализа . 50 (4): 801–824. doi : 10.1017/S0022109015000216 . SSRN  2307939.