В финансах процентный своп ( IRS ) представляет собой процентный дериватив (IRD) . Он предполагает обмен процентными ставками между двумя сторонами. В частности, это «линейный» IRD и один из наиболее ликвидных эталонных продуктов. Он связан с соглашениями о форвардных ставках (FRA) и свопами с нулевым купоном (ZCS) .
В своем статистическом выпуске за декабрь 2014 года Банк международных расчетов сообщил, что процентные свопы являются крупнейшим компонентом мирового внебиржевого рынка деривативов , составляя 60%, при этом условная сумма непогашенных внебиржевых процентных свопов составляет 381 триллион долларов США, а валовой объем рынка стоимость $14 трлн. [1]
Процентные свопы можно торговать как индекс через индекс FTSE MTIRS .
Эффективное описание процентного свопа (IRS) представляет собой производный контракт, согласованный между двумя контрагентами , который определяет характер обмена платежами, сопоставленными с индексом процентных ставок. Наиболее распространенным IRS является своп с фиксированной или плавающей процентной ставкой, при котором одна сторона будет осуществлять платежи другой на основе первоначально согласованной фиксированной процентной ставки, чтобы получить обратные платежи на основе индекса плавающей процентной ставки. Каждая из этих серий платежей называется «ветвью», поэтому типичное IRS имеет как фиксированную, так и плавающую часть. Плавающий индекс обычно представляет собой межбанковскую предлагаемую ставку (IBOR) определенного срока в соответствующей валюте IRS, например LIBOR в фунтах стерлингов, EURIBOR в евро или STIBOR в шведских кронах.
Для полного определения любого IRS для каждой ветви необходимо указать ряд параметров: [2]
Каждая валюта имеет свои собственные стандартные рыночные соглашения относительно частоты платежей, правил подсчета дней и правила конца месяца. [3]
Будучи внебиржевыми инструментами, процентные свопы (IRS) могут быть адаптированы различными способами и структурированы для удовлетворения конкретных потребностей контрагентов. Например: даты платежа могут быть нерегулярными, номинальная стоимость свопа может амортизироваться с течением времени, даты обнуления (или даты фиксации) плавающей ставки могут быть нерегулярными, в контракт могут быть включены положения об обязательных перерывах и т. д. Общая форма Кастомизация часто присутствует в свопах новых выпусков , где денежные потоки с фиксированной частью предназначены для повторения денежных потоков, полученных в виде купонов по приобретенной облигации. Однако межбанковский рынок имеет лишь несколько стандартизированных типов.
Нет единого мнения относительно сферы применения соглашения об именах для различных типов IRS. Даже широкое описание контрактов IRS включает только те, чьи части номинированы в одной и той же валюте. Общепринято, что свопы аналогичного характера, части которых выражены в разных валютах, называются кросс-валютными базисными свопами . Свопы, которые определяются на основе индекса плавающей ставки в одной валюте, но платежи по которым выражены в другой валюте, называются Quantos .
В традиционной терминологии процентных деривативов IRS представляет собой производный контракт с фиксированной и плавающей частью, в котором IBOR упоминается как плавающая нога. Если плавающая нога переопределена как индекс овернайт , например EONIA, SONIA, FFOIS и т. д., то этот тип свопа обычно называется индексированным свопом овернайт (OIS) . В некоторой финансовой литературе OIS могут классифицироваться как подмножество IRS, а в другой литературе может отмечаться четкое разделение.
Обмены фиксированной и фиксированной ног редки и обычно представляют собой форму специализированного кредитного соглашения.
Обмен плавающими ветвями и плавающими ветвями встречается гораздо чаще. Обычно их называют (одновалютными) базисными свопами (SBS). Ножами SBS обязательно будут различные процентные индексы, такие как 1M LIBOR, 3M LIBOR, 6M LIBOR, SONIA и т. д. Для ценообразования этих свопов требуется, чтобы спред, часто указываемый в базисных пунктах, был добавлен к одной из плавающих частей для того, чтобы для удовлетворения эквивалентности стоимости.
Процентные свопы используются для хеджирования или спекуляции на изменениях процентных ставок. Они также используются для управления денежными потоками путем преобразования плавающих процентных платежей в фиксированные или наоборот.
Процентные свопы также используются спекулятивно хедж-фондами или другими инвесторами, которые ожидают изменения процентных ставок или отношений между ними. Традиционно инвесторы с фиксированным доходом, ожидавшие падения ставок, покупали денежные облигации, стоимость которых увеличивалась по мере падения ставок. Сегодня инвесторы с аналогичными взглядами могут заключить своп плавающей процентной ставки на фиксированную; когда ставки падают, инвесторы будут платить более низкую плавающую ставку в обмен на ту же фиксированную ставку.
Процентные свопы также популярны благодаря предоставляемым ими арбитражным возможностям. Различные уровни кредитоспособности означают, что часто существует положительная разница в качестве спреда , которая позволяет обеим сторонам получить выгоду от процентного свопа.
Рынок процентных свопов в долларах США тесно связан с рынком фьючерсов на евродоллар , который торгуется, в частности, на Чикагской товарной бирже .
IRS — это индивидуальные финансовые продукты, настройка которых может включать изменения дат платежей, условные изменения (например, в амортизированных IRS), корректировку периода начисления и изменения правил расчета (например, соглашение о подсчете дней с 30/360E на ACT/360 или ACT/ 365).
Ванильный IRS — это термин, используемый для стандартизированных IRS. Обычно они не имеют ни одной из вышеперечисленных настроек, а вместо этого имеют постоянные условные значения, подразумеваемые даты платежей и начислений, а также правила базового расчета по валютам. [2] Ванильный IRS также характеризуется тем, что одна часть является «фиксированной», а вторая «плавающая», что соответствует индексу -IBOR. Чистая приведенная стоимость (PV) ванильного IRS может быть рассчитана путем определения PV каждой фиксированной и плавающей ветви отдельно и суммирования. Для ценообразования IRS для среднего рынка основополагающий принцип заключается в том, что две части изначально должны иметь одинаковую стоимость; см. далее в разделе «Рациональное ценообразование» .
Для расчета фиксированной части необходимо дисконтировать все известные денежные потоки с помощью соответствующего коэффициента дисконтирования:
где – условная, – фиксированная ставка, – количество платежей, – десятичная доля дня начисления в i-м периоде, – коэффициент дисконтирования, связанный с датой платежа i-го периода.
Расчет плавающей части представляет собой аналогичный процесс, заменяющий фиксированную ставку прогнозируемыми индексными ставками:
где – количество платежей плавающей ветви и – прогнозные ставки индекса IBOR соответствующей валюты.
Тогда PV IRS с точки зрения получения фиксированной ноги составит:
Исторически IRS оценивались с использованием коэффициентов дисконтирования, полученных на основе той же кривой, которая использовалась для прогнозирования ставок -IBOR. Это называлось «самоскидка». В некоторых ранних публикациях описывалась некоторая несогласованность, вызванная этим подходом, и многие банки использовали разные методы для ее уменьшения. После мирового финансового кризиса 2007–2012 годов стало более очевидным, что этот подход неуместен, и необходимо привести в соответствие коэффициенты дисконтирования, связанные с физическим обеспечением IRS.
После кризиса, чтобы учесть кредитный риск, теперь стандартный подход к ценообразованию представляет собой структуру с несколькими кривыми , в которой прогнозируемые ставки IBOR и коэффициенты дисконтирования демонстрируют несоответствие. Обратите внимание, что принцип экономического ценообразования не изменился: значения ветвей по-прежнему идентичны в начале. Дополнительную информацию см. в разделе «Финансовая экономика § Ценообразование производных финансовых инструментов» . Здесь ставки индексного свопа овернайт (OIS) обычно используются для получения коэффициентов дисконтирования, поскольку этот индекс является стандартным включением в Приложения о кредитной поддержке (CSA) для определения процентной ставки, подлежащей выплате по обеспечению для контрактов IRS. Что касается прогноза ставок, поскольку во время кризиса базовый спред между ставками LIBOR различных сроков погашения расширился, прогнозные кривые обычно строятся для каждого срока LIBOR, используемого в частях деривативов с плавающей ставкой. [4]
Относительно построения кривой см.: [5] [6] [2] В соответствии со старой структурой для каждого тенора «загружалась» одна кривая с самодисконтированием ; то есть: решено так, что оно точно возвращает наблюдаемые цены выбранных инструментов — IRS с FRA в краткосрочной перспективе — при этом сборка происходит последовательно, по датам, через эти инструменты. В соответствии с новой структурой различные кривые лучше всего соответствуют наблюдаемым рыночным ценам — как «набор кривых» — одна кривая для дисконтирования, одна для каждой «прогнозной кривой» тенора IBOR, а затем построение основывается на котировках IRS и IRS. OIS, включая FRA, как и раньше. Здесь, поскольку наблюдаемая средняя ставка овернайт заменяется на ставку -IBOR за тот же период (наиболее ликвидный срок на этом рынке), а IRS -IBOR, в свою очередь, дисконтируются на кривой OIS, проблема влечет за собой нелинейную систему , где все точки кривой решаются одновременно и обычно используются специализированные итерационные методы — очень часто модификация метода Ньютона . Кривые прогноза для других показателей могут быть решены на «втором этапе», в стиле начальной загрузки, с дисконтированием уже решенной кривой OIS.
В обеих рамках применяются следующие положения. (i) Сроки погашения, для которых ставки рассчитываются напрямую, называются «опорными точками», они соответствуют срокам погашения инструментов ввода; другие скорости интерполируются , часто с использованием эрмитовых сплайнов . (ii) Целевая функция : цены должны быть возвращены «точно», как описано. (iii) Функция штрафа будет учитывать следующее: форвардные ставки положительны (чтобы исключить арбитраж) и «гладкость» кривой ; то и другое, в свою очередь, является функцией метода интерполяции. [7] [8] [9] (iv) Первоначальная оценка : обычно это набор кривых, решенный последним. ((v) Все, что необходимо сохранить, — это рассчитанные спот-курсы для опорных точек и правило интерполяции.)
CSA может допускать залог и, следовательно, процентные выплаты по этому залогу в любой валюте. [10] Чтобы учесть это, банки включают в свои наборы кривых дисконтную кривую в долларах США, которая будет использоваться для дисконтирования местных сделок IBOR, имеющих обеспечение в долларах США; эту кривую иногда называют «базовой кривой». Он создается путем расчета наблюдаемых (при переоценке по рынку) ставок кросс-валютного свопа , при которых местный -IBOR обменивается на LIBOR в долларах США с обеспечением в долларах США в качестве основы. Таким образом, последняя предварительно рассчитанная кривая USD-LIBOR является (внешним) элементом набора кривых, а базисная кривая затем решается на «третьем этапе». Таким образом, набор кривых каждой валюты будет включать кривую дисконтирования в местной валюте и базовую кривую дисконтирования в долларах США. При необходимости кривая дисконтирования в третьей валюте — т.е. для местных сделок, обеспеченных в валюте, отличной от местной или доллара США (или любой другой комбинации), — может затем быть построена на основе базовой кривой в местной валюте и базовой кривой в третьей валюте. объединены посредством арбитражных отношений, известных здесь как «форвардная инвариантность FX». [11]
LIBOR постепенно прекращается , и на его замену входят SOFR и TONAR («рыночные базовые ставки», MRR, основанные на сделках финансирования овернайт с обеспечением ). При сосуществовании на рынке «старых» и «новых» ставок необходимо «управление» многокривыми и кривыми OIS, при этом требуются изменения для включения новых соглашений о дисконтировании и начислении сложных процентов, при этом основная логика не затрагивается; видеть. [12] [13] [14]
Сложность современных наборов кривых означает, что для конкретной кривой индекса -IBOR может отсутствовать коэффициент дисконтирования. Эти кривые известны как кривые «только прогноз» и содержат только информацию о прогнозной ставке индекса IBOR на любую будущую дату. Некоторые расчеты, построенные с использованием методологии дисконтирования, означают прогнозные ставки индекса IBOR, подразумеваемые коэффициентами дисконтирования, присущими этой кривой:
Чтобы оценить среднерыночную или номинальную ставку IRS (определяемую значением фиксированной ставки , которая дает нулевую чистую PV), приведенную выше формулу преобразуют в следующий вид:
В случае применения старых методологий коэффициенты дисконтирования могут быть заменены значениями с самодисконтированием, и вышеуказанное сводится к:
В обоих случаях PV общего свопа может быть точно выражен с помощью следующей интуитивной формулы:99 где – так называемый коэффициент аннуитета (или для самодисконтирования). Это показывает, что PV IRS примерно линейна по номинальной ставке свопа (хотя небольшие нелинейности возникают из-за взаимозависимости ставки свопа с коэффициентами дисконтирования в сумме аннуитета).
В течение срока действия свопа используется один и тот же метод оценки, но поскольку со временем меняются как коэффициенты дисконтирования, так и форвардные ставки, PV свопа будет отклоняться от его первоначальной стоимости. Таким образом, своп будет активом для одной стороны и обязательством для другой. Способ представления данных об этих изменениях стоимости является предметом МСФО (IAS) 39 для юрисдикций, следующих МСФО , и FAS 133 для ОПБУ США . Свопы помечаются на рынке трейдерами долговых ценных бумаг для визуализации своих запасов в определенное время. Что касается атрибуции прибылей и убытков и хеджирования, новая система усложняет ситуацию, поскольку на позицию трейдера теперь потенциально влияют многочисленные инструменты, явно не связанные с рассматриваемой сделкой.
Процентные свопы подвергают пользователей множеству различных видов финансового риска. [2] В основном они подвергают пользователя рыночным рискам , в частности риску процентной ставки . Стоимость процентного свопа будет меняться по мере роста и падения рыночных процентных ставок. В рыночной терминологии это часто называют дельта-риском . Процентные свопы также подвержены гамма-риску , при котором их дельта-риск увеличивается или уменьшается по мере колебаний рыночных процентных ставок. (См. греки (финансы) , Стоимость под риском § Методы расчета , Стоимость под риском § Управление рисками VaR .)
Другими конкретными типами рыночного риска, которым подвержены процентные свопы, являются базисные риски , когда различные тенор-индексы IBOR могут отклоняться друг от друга, и риски сброса , когда публикация конкретных тенор-индексов IBOR подвержена ежедневным колебаниям.
Необеспеченные процентные свопы — исполняемые в двустороннем порядке без наличия CSA — подвергают торговых контрагентов рискам финансирования и кредитным рискам . Риски финансирования, поскольку стоимость свопа может отклониться и стать настолько отрицательной, что он станет недоступным и не сможет быть профинансирован. Кредитные риски, поскольку соответствующий контрагент, для которого стоимость свопа положительна, будет обеспокоен тем, что противостоящий контрагент не выполнит свои обязательства. С другой стороны, обеспеченные процентные свопы подвергают пользователей залоговым рискам: здесь, в зависимости от условий CSA, разрешенный тип размещенного обеспечения может стать более или менее дорогим из-за других внешних движений рынка.
Кредитные риски и риски финансирования по-прежнему существуют для сделок с обеспечением, но в гораздо меньшей степени. Тем не менее, в соответствии с правилами, изложенными в нормативно-правовой базе Базеля III , торговля деривативами на процентные ставки требует использования капитала . Следствием этого является то, что, в зависимости от их конкретного характера, процентные свопы могут требовать большего использования капитала, и это может меняться в зависимости от движений рынка. Таким образом, риски капитала являются еще одной проблемой для пользователей.
Учитывая эти опасения, банки обычно рассчитывают корректировку кредитной оценки , а также другие корректировки x-оценки , которые затем включают эти риски в стоимость инструмента.
Репутационные риски также существуют. Неправильная продажа свопов, чрезмерная зависимость муниципалитетов от производных контрактов и манипулирование IBOR являются примерами громких случаев, когда торговля процентными свопами привела к потере репутации и штрафам со стороны регулирующих органов.
Хеджирование процентных свопов может быть сложным и основано на численных процессах хорошо разработанных моделей риска, чтобы предложить надежные эталонные сделки, которые снижают все рыночные риски; хотя см. выше обсуждение хеджирования в среде с несколькими кривыми. Остальные, вышеупомянутые риски необходимо хеджировать с помощью других системных процессов.
Ставка свопа ICE [15] заменила ставку, ранее известную как ISDAFIX, в 2015 году. Базовые ставки ставки свопа рассчитываются с использованием приемлемых цен и объемов для производных продуктов с определенной процентной ставкой. Цены предоставляются торговыми площадками по методологии «Водопад». На первом уровне «Водопада» («Уровень 1») используются допустимые, исполняемые цены и объемы, предоставляемые регулируемыми электронными торговыми площадками. В течение короткого промежутка времени перед расчетом делается несколько рандомизированных снимков рыночных данных. Это повышает устойчивость и надежность эталонного показателя, защищая от попыток манипулирования и временных отклонений на базовом рынке. [ нужна цитата ]
Создание рынка IRS — это сложный процесс, включающий множество задач; построение кривой применительно к межбанковским рынкам, ценообразованию индивидуальных производных контрактов, управлению рисками кредита, денежных средств и капитала. Требуемые междисциплины включают количественный анализ и математические знания, дисциплинированный и организованный подход к прибылям и убыткам, а также последовательную психологическую и субъективную оценку информации финансового рынка и анализ цен. Чувствительность рынков ко времени также создает напряженную среду. Многие инструменты и методы были разработаны для повышения эффективности рыночного процесса в стремлении к эффективности и последовательности. [2]
В июне 1988 года кто-то, работавший в отделе свопов Goldman Sachs, сообщил Аудиторской комиссии о том, что лондонские районы Хаммерсмит и Фулхэм широко подвержены риску процентных свопов. Когда комиссия связалась с советом, исполнительный директор посоветовал им не волноваться, поскольку «все знают, что процентные ставки упадут»; Казначей считал, что процентные свопы были «хорошим небольшим источником дохода». Контролер Комиссии Говард Дэвис понял, что совет изложил все свои позиции по поводу снижения процентных ставок, и приказал провести расследование. [16]
К январю 1989 года Комиссия получила юридические заключения от двух королевских адвокатов . Хотя они и не согласились, комиссия предпочла мнение, что участие советов в процентных свопах является ультраправым (т.е. что у них нет на это законных полномочий). Более того, процентные ставки выросли с 8% до 15%. Затем аудитор и комиссия обратились в суд, и контракты были признаны недействительными (апелляции вплоть до Палаты лордов были отклонены в деле Хейзелл против Хаммерсмита и Фулхэма LBC ); пять задействованных банков потеряли миллионы фунтов стерлингов. Многие другие местные органы власти в 1980-е годы занимались процентными свопами. [16] Это привело к нескольким делам, в которых банки вообще проиграли свои требования по сложным процентам по долгам перед советами, что завершилось в деле Westdeutsche Landesbank Girozentrale v Islington London Borough Council . [17] Однако банки вернули некоторые средства, если деривативы были «в деньгах» советов (т. е. актив, показывающий прибыль совета, которую он теперь должен был вернуть банку, а не долг). [16]
Споры вокруг процентных свопов достигли пика в Великобритании во время финансового кризиса, когда банки в больших масштабах продавали малому и среднему бизнесу неподходящие продукты хеджирования процентных ставок. Эта практика подверглась широкой критике [18] со стороны средств массовой информации и парламента.
Общий:
Ранняя литература о непоследовательности подхода к ценообразованию по одной кривой:
Каркас с несколькими кривыми:
и рассматриваются как
