Хедж -фонд — это объединенный инвестиционный фонд , который держит ликвидные активы и использует сложные методы торговли и управления рисками для повышения эффективности инвестиций и защиты доходов от рыночного риска . Среди этих методов управления портфелем — короткие продажи и использование кредитного плеча и производных инструментов . [1] В Соединенных Штатах финансовые правила требуют, чтобы хедж-фонды продавались только институциональным инвесторам и частным лицам с высоким уровнем собственного капитала .
Хедж-фонды считаются альтернативными инвестициями . Их способность использовать кредитное плечо и более сложные инвестиционные методы отличает их от регулируемых инвестиционных фондов, доступных на розничном рынке, обычно известных как паевые инвестиционные фонды и ETF . Они также считаются отличными от фондов прямых инвестиций и других подобных закрытых фондов , поскольку хедж-фонды обычно инвестируют в относительно ликвидные активы и обычно являются открытыми . Это означает, что они обычно позволяют инвесторам периодически инвестировать и изымать капитал на основе чистой стоимости активов фонда , тогда как фонды прямых инвестиций обычно инвестируют в неликвидные активы и возвращают капитал только через несколько лет. [2] [3] Помимо нормативного статуса фонда, не существует формальных или фиксированных определений типов фондов, и поэтому существуют разные взгляды на то, что может представлять собой «хедж-фонд».
Хотя хедж-фонды не подпадают под действие многочисленных ограничений, применимых к регулируемым фондам, в Соединенных Штатах и Европе после финансового кризиса 2007–2008 годов были приняты нормативные акты с целью усиления государственного надзора за хедж-фондами и устранения определенных пробелов в регулировании. [4] Хотя большинство современных хедж-фондов могут использовать широкий спектр финансовых инструментов и методов управления рисками, [5] они могут сильно отличаться друг от друга в отношении своих стратегий, рисков, волатильности и ожидаемого профиля доходности. Для инвестиционных стратегий хедж-фондов характерно стремление к достижению положительной доходности инвестиций независимо от того, растут или падают рынки (« абсолютная доходность »). Хедж-фонды можно считать рискованными инвестициями; ожидаемая доходность некоторых стратегий хедж-фондов менее волатильна, чем у розничных фондов с высокой степенью подверженности фондовым рынкам из-за использования методов хеджирования. Исследования 2015 года показали, что активность хедж-фондов может иметь существенное реальное влияние на целевые фирмы, включая повышение производительности и эффективное перераспределение корпоративных активов. Более того, эти вмешательства часто приводят к повышению производительности труда, хотя выгоды могут не полностью доходить до работников в плане увеличения заработной платы или рабочих часов. [6]
Хедж-фонд обычно выплачивает своему инвестиционному менеджеру комиссию за управление (обычно 2% годовых от чистой стоимости активов фонда) и комиссию за результат (обычно 20% от прироста чистой стоимости активов фонда в течение года). [1] Хедж-фонды существуют уже много десятилетий и становятся все более популярными. Теперь они стали существенной частью индустрии управления активами , [7] с активами, составляющими около 3,8 триллиона долларов по состоянию на 2021 год. [8]
Слово «хедж», означающее линию кустов по периметру поля, долгое время использовалось как метафора для установления ограничений на риск. [9] Ранние хедж-фонды стремились хеджировать определенные инвестиции от общих рыночных колебаний, продавая другие, похожие активы. [10] : 4 Однако в настоящее время используется множество различных инвестиционных стратегий, многие из которых не «хеджируют» риск. [10] : 16–34 [11]
Во время бычьего рынка США 1920-х годов было много частных инвестиционных инструментов, доступных богатым инвесторам. Из того периода наиболее известным сегодня является Graham-Newman Partnership, основанное Бенджамином Грэмом и его давним деловым партнером Джерри Ньюманом. [12] Это было процитировано Уорреном Баффетом в письме 2006 года в Музей американских финансов как ранний хедж-фонд, [13] и основываясь на других комментариях Баффета, Джанет Таваколи считает инвестиционную фирму Грэма первым хедж-фондом. [14]
Социологу Альфреду В. Джонсу приписывают создание термина « хедж -фонд» [15] [16] и создание первой структуры хедж-фонда в 1949 году. [17] Джонс называл свой фонд «хеджированным», термин, который тогда широко использовался на Уолл-стрит для описания управления инвестиционным риском из-за изменений на финансовых рынках . [18] Джонс также разработал популярную структуру хедж-фондов «2 и 20», в которой хедж-фонды взимали с инвесторов комиссию за управление в размере 2% от общей суммы активов и 20% от полученной прибыли. [19]
В 1970-х годах хедж-фонды специализировались на одной стратегии, и большинство управляющих фондами следовали модели длинных/коротких акций . Многие хедж-фонды закрылись во время рецессии 1969–1970 годов и краха фондового рынка 1973–1974 годов из-за больших потерь. Они снова привлекли внимание в конце 1980-х годов. [16]
В 1990-х годах количество хедж-фондов значительно возросло с ростом фондового рынка 1990-х годов , [15] структурой компенсации с выравниванием процентов ( т. е . общими финансовыми интересами) и обещанием доходности выше средней [20] как вероятными причинами. В течение следующего десятилетия стратегии хедж-фондов расширились и стали включать кредитный арбитраж, проблемные долги , фиксированный доход , количественные и многоцелевые стратегии. [16] Институциональные инвесторы США , такие как пенсионные и целевые фонды , начали выделять большие доли своих портфелей хедж-фондам. [21] [22]
В течение первого десятилетия 21-го века хедж-фонды приобрели популярность во всем мире, и к 2008 году мировая индустрия хедж-фондов держала, по оценкам, 1,93 триллиона долларов США в активах под управлением (AUM). [23] [24] Однако финансовый кризис 2007–2008 годов заставил многие хедж-фонды ограничить вывод средств инвесторами, а их популярность и общие суммы AUM снизились. [25] Общие суммы AUM восстановились и в апреле 2011 года оценивались почти в 2 триллиона долларов США. [26] [27] По состоянию на февраль 2011 года [обновлять]61% мировых инвестиций в хедж-фонды поступили из институциональных источников. [28]
В июне 2011 года компаниями по управлению хедж-фондами с наибольшим AUM были Bridgewater Associates (58,9 млрд долларов США), Man Group (39,2 млрд долларов США), Paulson & Co. (35,1 млрд долларов США), Brevan Howard (31 млрд долларов США) и Och-Ziff (29,4 млрд долларов США). [29] По состоянию на март 2012 года Bridgewater Associates имела активы под управлением на сумму 70 млрд долларов США [обновлять]. [30] [31] В конце того же года 241 крупнейшая компания хедж-фондов в Соединенных Штатах в совокупности владела 1,335 трлн долларов США. [32] В апреле 2012 года индустрия хедж-фондов достигла рекордного максимума в 2,13 трлн долларов США совокупных активов под управлением. [33] В середине 2010-х годов индустрия хедж-фондов пережила общий спад среди управляющих фондами «старой гвардии». Дэн Леб назвал это «полем смерти хедж-фондов» из-за классического падения популярности длинных/коротких позиций из-за беспрецедентного смягчения со стороны центральных банков . Корреляция фондового рынка США стала невыгодной для коротких продавцов . [34] Сегодня индустрия хедж-фондов достигла состояния зрелости, которое консолидируется вокруг более крупных, более устоявшихся фирм, таких как Citadel, Elliot, Millennium, Bridgewater и других. Темпы запуска новых фондов теперь опережают темпы закрытия фондов. [35]
В июле 2017 года хедж-фонды зафиксировали восьмой подряд ежемесячный прирост прибыли, а активы под управлением выросли до рекордных 3,1 триллиона долларов. [36]
.jpg/1280px-Web_Summit_2018_-_Forum_-_Day_2,_November_7_HM1_7481_(44858045925).jpg)
Стратегии хедж-фондов обычно классифицируются по четырем основным категориям: глобальные макро , направленные, событийно-управляемые и относительной стоимости ( арбитраж ). [66] Стратегии в этих категориях каждая влечет за собой характерные профили риска и доходности. Фонд может использовать одну стратегию или несколько стратегий для гибкости, управления рисками или диверсификации. [67] Проспект хедж-фонда , также известный как меморандум о предложении , предлагает потенциальным инвесторам информацию о ключевых аспектах фонда, включая инвестиционную стратегию фонда, тип инвестиций и лимит кредитного плеча . [68]
Элементы, вносящие вклад в стратегию хедж-фонда, включают подход хедж-фонда к рынку, конкретное использование инструмента, сектор рынка, на котором специализируется фонд ( например , здравоохранение), метод, используемый для выбора инвестиций, и объем диверсификации в пределах фонда. Существует множество рыночных подходов к различным классам активов , включая акции , фиксированный доход , товары и валюту . Используемые инструменты включают акции, фиксированный доход, фьючерсы , опционы и свопы . Стратегии можно разделить на те, в которых инвестиции могут быть выбраны менеджерами, известные как «дискреционные/качественные», или те, в которых инвестиции выбираются с использованием компьютеризированной системы, известные как «систематические/количественные». [69] Объем диверсификации в пределах фонда может варьироваться; фонды могут быть многостратегическими, многофондовыми, многорыночными, многоменеджерными или их комбинацией.
Иногда стратегии хедж-фондов описываются как « абсолютная доходность » и классифицируются как « нейтральные к рынку » или «направленные». Фонды, нейтральные к рынку, имеют меньшую корреляцию с общими показателями рынка, «нейтрализуя» эффект рыночных колебаний, тогда как направленные фонды используют тенденции и непоследовательности на рынке и имеют большую подверженность колебаниям рынка. [67] [70]
Хедж-фонды, использующие стратегию глобального макроинвестирования, занимают большие позиции на рынках акций, облигаций или валют в ожидании глобальных макроэкономических событий с целью получения доходности с поправкой на риск . [70] Менеджеры глобальных макрофондов используют макроэкономический («общий анализ») анализ на основе событий и тенденций мирового рынка для выявления возможностей для инвестиций, которые принесут прибыль от ожидаемых движений цен. В то время как глобальные макростратегии обладают большой гибкостью (благодаря их способности использовать кредитное плечо для занятия больших позиций в разнообразных инвестициях на нескольких рынках), сроки реализации стратегий важны для получения привлекательной доходности с поправкой на риск. [71] Глобальный макроэкономический анализ часто классифицируется как направленная инвестиционная стратегия. [70]
Глобальные макростратегии можно разделить на дискреционные и систематические подходы. Дискреционная торговля осуществляется инвестиционными менеджерами, которые идентифицируют и выбирают инвестиции, тогда как систематическая торговля основана на математических моделях и выполняется программным обеспечением с ограниченным участием человека, помимо программирования и обновления программного обеспечения. Эти стратегии также можно разделить на трендовые или контртрендовые подходы в зависимости от того, пытается ли фонд получить прибыль от следования рыночному тренду (долгосрочному или краткосрочному) или пытается предвидеть и получать прибыль от разворотов трендов. [69]
В глобальных макростратегиях существуют дополнительные подстратегии, включая «систематические диверсифицированные», в которых фонд торгует на диверсифицированных рынках, или отраслевые специалисты, такие как «систематическая валюта», в которых фонд торгует на валютных рынках или в любой другой отраслевой специализации. [72] : 348 Другие подстратегии включают те, которые используются консультантами по торговле товарами (CTA), в которых фонд торгует фьючерсами (или опционами ) на товарных рынках или свопами. [73] Это также известно как «управляемый фьючерсный фонд». [70] CTA торгуют товарами (например, золотом) и финансовыми инструментами, включая фондовые индексы . Они также занимают как длинные, так и короткие позиции, что позволяет им получать прибыль как на подъемах, так и на спадах рынка. [74] Большинство глобальных макроменеджеров, как правило, являются CTA с точки зрения регулирования, и основное различие проходит между систематическими и дискреционными стратегиями. Структура классификации для CTA/макростратегий может быть найдена в справочнике. [75]
.png/1280px-Short_(finance).png)
Направленные инвестиционные стратегии используют рыночные движения, тенденции или несоответствия при выборе акций на различных рынках. Могут использоваться компьютерные модели, или управляющие фондами будут определять и выбирать инвестиции. Эти типы стратегий имеют большую подверженность колебаниям общего рынка, чем рыночно-нейтральные стратегии. [67] [70] Направленные стратегии хедж-фондов включают американские и международные хедж-фонды длинных/коротких акций , где длинные позиции акций хеджируются короткими продажами акций или опционами на индексы акций .
В рамках направленных стратегий существует ряд подстратегий. Фонды « развивающихся рынков » фокусируются на развивающихся рынках, таких как Китай и Индия, [72] : 351 тогда как «секторные фонды» специализируются на определенных областях, включая технологии, здравоохранение, биотехнологии, фармацевтику, энергетику и основные материалы. Фонды, использующие стратегию «фундаментального роста», инвестируют в компании с большим ростом прибыли , чем общий фондовый рынок или соответствующий сектор, в то время как фонды, использующие стратегию « фундаментальной стоимости », инвестируют в недооцененные компании. [72] : 344 Фонды, использующие количественные и финансовые методы обработки сигналов для торговли акциями , описываются как использующие «количественную направленную» стратегию. [72] : 345 Фонды, использующие стратегию « короткого смещения », извлекают выгоду из снижения цен на акции, используя короткие позиции. [76]
Стратегии, основанные на событиях, касаются ситуаций, в которых базовая инвестиционная возможность и риск связаны с событием. [77] Стратегия, основанная на событиях, находит инвестиционные возможности в корпоративных транзакционных событиях, таких как консолидации, поглощения , рекапитализации , банкротства и ликвидации . Менеджеры, использующие такую стратегию, извлекают выгоду из несоответствий в оценке на рынке до или после таких событий и занимают позицию, основанную на прогнозируемом движении ценных бумаг. Крупные институциональные инвесторы, такие как хедж-фонды, с большей вероятностью будут следовать стратегиям инвестирования, основанным на событиях, чем традиционные инвесторы в акции, поскольку у них есть опыт и ресурсы для анализа корпоративных транзакционных событий для инвестиционных возможностей. [71] [78] [79]
Корпоративные транзакционные события обычно делятся на три категории: проблемные ценные бумаги , рисковый арбитраж и особые ситуации . [71] К проблемным ценным бумагам относятся такие события, как реструктуризация, рекапитализация и банкротство . [71] Стратегия инвестирования в проблемные ценные бумаги подразумевает инвестирование в облигации или кредиты компаний, столкнувшихся с банкротством или серьезным финансовым кризисом, когда эти облигации или кредиты продаются со скидкой к их стоимости. Менеджеры хедж-фондов, придерживающиеся стратегии инвестирования в проблемные долги, стремятся извлечь выгоду из низких цен на облигации. Хедж-фонды, покупающие проблемные долги, могут предотвратить банкротство этих компаний, поскольку такое приобретение сдерживает изъятие банками. [70] В то время как инвестирование, обусловленное событиями, в целом имеет тенденцию процветать во время бычьего рынка , инвестирование в проблемные ценные бумаги лучше всего работает во время медвежьего рынка . [79]
Рисковый арбитраж или арбитраж слияний включает такие события, как слияния , приобретения, ликвидации и враждебные поглощения . [71] Рисковый арбитраж обычно включает покупку и продажу акций двух или более сливающихся компаний, чтобы воспользоваться рыночными расхождениями между ценой приобретения и ценой акций. Элемент риска возникает из-за возможности того, что слияние или поглощение не будет проходить так, как планировалось; менеджеры хедж-фондов будут использовать исследования и анализ, чтобы определить, произойдет ли событие. [79] [80]
Особые ситуации — это события, которые влияют на стоимость акций компании, включая реструктуризацию компании или корпоративные транзакции, включая выделение , выкуп акций , выпуск/выкуп ценных бумаг, продажу активов или другие ситуации, ориентированные на катализатор. Чтобы воспользоваться особыми ситуациями, менеджер хедж-фонда должен определить предстоящее событие, которое увеличит или уменьшит стоимость капитала компании и связанных с ним инструментов. [81]
Другие стратегии, основанные на событиях, включают стратегии кредитного арбитража, которые фокусируются на корпоративных ценных бумагах с фиксированным доходом ; активистскую стратегию, когда фонд занимает крупные позиции в компаниях и использует право собственности для участия в управлении; стратегию, основанную на прогнозировании окончательного одобрения новых фармацевтических препаратов ; и стратегию юридического катализатора, которая специализируется на компаниях, вовлеченных в крупные судебные процессы.
Стратегии арбитража относительной стоимости используют относительные расхождения в цене между ценными бумагами. Расхождение в цене может возникнуть из-за неправильной оценки ценных бумаг по сравнению со связанными ценными бумагами, базовой ценной бумагой или рынком в целом. Менеджеры хедж-фондов могут использовать различные типы анализа для выявления расхождений в цене ценных бумаг, включая математические, технические или фундаментальные методы. [82] Относительная стоимость часто используется как синоним нейтральности рынка , поскольку стратегии в этой категории обычно имеют очень мало или вообще не имеют направленного воздействия на рынок в целом. [83] Другие подстратегии относительной стоимости включают:
Помимо стратегий, входящих в четыре основные категории, существует несколько стратегий, которые не полностью вписываются в эти категории.
Для инвестора, который уже владеет большим количеством акций и облигаций, инвестиции в хедж-фонды могут обеспечить диверсификацию и снизить общий риск портфеля. [84] Менеджеры хедж-фондов часто стремятся получать доходность, которая относительно не коррелирует с рыночными индексами и соответствует желаемому уровню риска инвесторов. [85] [86] Хотя хеджирование может снизить некоторые риски инвестиций, оно обычно увеличивает другие, такие как операционный риск и риск модели , поэтому общий риск снижается, но не может быть устранен. Согласно отчету Hennessee Group, хедж-фонды были примерно на треть менее волатильными, чем S&P 500 в период с 1993 по 2010 год. [87]
В большинстве стран инвесторы в хедж-фонды должны быть квалифицированными инвесторами, которые, как предполагается, знают об инвестиционных рисках и принимают эти риски из-за потенциальной доходности относительно этих рисков. Управляющие фондами могут использовать обширные стратегии управления рисками , чтобы защитить фонд и инвесторов. По данным Financial Times , «крупные хедж-фонды имеют некоторые из самых сложных и точных методов управления рисками в управлении активами». [85] Управляющие хедж-фондов, которые держат большое количество инвестиционных позиций в течение коротких периодов, вероятно, имеют особенно всеобъемлющую систему управления рисками, и для фондов стало обычным иметь независимых сотрудников по рискам, которые оценивают и управляют рисками, но иным образом не участвуют в торговле. [88] Для оценки риска в соответствии с кредитным плечом, ликвидностью и инвестиционной стратегией фонда используются различные методы и модели измерения. [86] [89] Ненормальность доходности, кластеризация волатильности и тенденции не всегда учитываются традиционными методологиями измерения риска, поэтому в дополнение к стоимости под риском и аналогичным измерениям фонды могут использовать интегрированные меры, такие как просадки . [90]
В дополнение к оценке рыночных рисков, которые могут возникнуть в результате инвестиций, инвесторы обычно используют операционную проверку , чтобы оценить риск того, что ошибка или мошенничество в хедж-фонде могут привести к убыткам для инвестора. Соображения будут включать организацию и управление операциями в управляющем хедж-фондом, будет ли инвестиционная стратегия устойчивой, а также способность фонда развиваться как компании. [91]
Поскольку хедж-фонды являются частными организациями и имеют мало требований к раскрытию информации для общественности , это иногда воспринимается как отсутствие прозрачности . [92] Другое распространенное восприятие хедж-фондов заключается в том, что их менеджеры не подлежат такому же регулирующему надзору и/или требованиям регистрации , как другие финансовые инвестиционные менеджеры, и более подвержены специфическим для менеджера рискам, таким как дрейфы стиля, ошибочные операции или мошенничество. [93] Новые правила, введенные в США и ЕС с 2010 года, требуют от менеджеров хедж-фондов сообщать больше информации, что приводит к большей прозрачности. [94] Кроме того, инвесторы, особенно институциональные инвесторы, поощряют дальнейшее развитие управления рисками хедж-фондов как посредством внутренних практик, так и внешних нормативных требований. [85] Растущее влияние институциональных инвесторов привело к большей прозрачности: хедж-фонды все чаще предоставляют инвесторам информацию, включая методологию оценки, позиции и воздействие кредитного плеча. [95]
Хедж-фонды разделяют многие из тех же типов риска, что и другие инвестиционные классы, включая риск ликвидности и риск менеджера. [93] Ликвидность относится к степени, в которой актив может быть куплен и продан или конвертирован в наличные; подобно фондам прямых инвестиций, хедж-фонды используют период блокировки, в течение которого инвестор не может снять деньги. [70] [96] Риск менеджера относится к тем рискам, которые возникают при управлении фондами. Помимо специфических рисков, таких как дрейф стиля , который относится к управляющему фондом «отдаляющемуся» от области конкретной экспертизы, факторы риска менеджера включают риск оценки , риск емкости, риск концентрации и риск кредитного плеча . [92] Риск оценки относится к опасениям, что чистая стоимость активов (NAV) инвестиций может быть неточной; [97] риск емкости может возникнуть из-за размещения слишком большого количества денег в одной конкретной стратегии, что может привести к ухудшению эффективности фонда; [98] и риск концентрации может возникнуть, если фонд слишком сильно подвержен определенным инвестициям, сектору, торговой стратегии или группе коррелированных фондов. [99] Этими рисками можно управлять с помощью определенных мер контроля над конфликтом интересов , [97] ограничений на распределение средств, [98] и установления пределов воздействия для стратегий. [99]
Многие инвестиционные фонды используют кредитное плечо , практику заимствования денег, маржинальной торговли или использования производных инструментов для получения рыночного воздействия сверх того, что обеспечивается капиталом инвесторов. Хотя кредитное плечо может увеличить потенциальную прибыль, возможность получения большего дохода сопоставляется с возможностью больших потерь. [96] Хедж-фонды, использующие кредитное плечо, вероятно, будут заниматься обширными практиками управления рисками. [88] [92] По сравнению с инвестиционными банками кредитное плечо хедж-фондов относительно низкое; согласно рабочему документу Национального бюро экономических исследований , средний кредитное плечо для инвестиционных банков составляет 14,2 по сравнению с 1,5 и 2,5 для хедж-фондов. [100]
Некоторые типы фондов, включая хедж-фонды, воспринимаются как имеющие большую склонность к риску , с намерением максимизировать доходность, [96] в зависимости от толерантности к риску инвесторов и управляющего фондом. Управляющие будут иметь дополнительный стимул для усиления контроля за рисками, когда их собственный капитал инвестируется в фонд. [88]
Компании по управлению хедж-фондами обычно взимают со своих фондов как комиссию за управление , так и комиссию за доходность .
Плата за управление рассчитывается как процент от чистой стоимости активов фонда и обычно составляет от 1% до 4% годовых, стандартным является 2%. [101] [102] [103] Обычно они выражаются в годовом проценте, но рассчитываются и выплачиваются ежемесячно или ежеквартально. Плата за управление для хедж-фондов предназначена для покрытия операционных расходов управляющего, тогда как плата за результат обеспечивает прибыль управляющего. Однако из-за экономии масштаба плата за управление от более крупных фондов может генерировать значительную часть прибыли управляющего, и в результате некоторые сборы подвергались критике со стороны некоторых государственных пенсионных фондов, таких как CalPERS , за то, что они слишком высоки. [104]
Плата за результат обычно составляет 20% от прибыли фонда в течение любого года, хотя плата за результат варьируется от 10% до 50%. Плата за результат предназначена для стимулирования менеджера генерировать прибыль. [105] [106] Плата за результат подвергалась критике со стороны Уоррена Баффета , который считает, что, поскольку хедж-фонды делят только прибыль, а не убытки, такие сборы создают стимул для управления высокорискованными инвестициями. Ставки платы за результат упали с начала кредитного кризиса . [107]
Почти все сборы за результаты хедж-фондов включают « высшую точку » (или «положение о переносе убытков на будущие периоды»), что означает, что сбор за результаты применяется только к чистой прибыли ( т. е . прибыли после возмещения убытков в предыдущие годы). Это не позволяет менеджерам получать сборы за нестабильные результаты, хотя менеджер иногда закрывает фонд, понесший серьезные убытки, и начинает новый фонд, вместо того, чтобы пытаться возместить убытки в течение нескольких лет без сбора за результаты. [108]
Некоторые сборы за результат включают « барьер », так что сбор выплачивается только за результаты фонда, превышающие базовую ставку ( например , LIBOR ) или фиксированный процент. [109] Барьер обычно привязан к базовой ставке, такой как LIBOR или ставка по годовым казначейским векселям плюс спред. [110] «Мягкий» барьер означает, что сбор за результат рассчитывается на основе всех доходов фонда, если барьерная ставка преодолена. «Жесткий» барьер рассчитывается только на доходности, превышающей барьерную ставку. [111] Например, менеджер устанавливает барьерную ставку, равную 5%, а доходность фонда — 15%, поощрительные сборы будут применяться только к 10% сверх барьерной ставки. [110] Барьер предназначен для того, чтобы гарантировать, что менеджер будет вознагражден только в том случае, если фонд генерирует доходность, превышающую доходность, которую инвестор получил бы, если бы вложил свои деньги в другое место.
Некоторые хедж-фонды взимают комиссию за выкуп (или комиссию за снятие средств) за раннее снятие средств в течение определенного периода времени (обычно года) или когда снятие средств превышает заранее определенный процент от первоначальных инвестиций. [112] Целью комиссии является предотвращение краткосрочного инвестирования, сокращение оборота и сдерживание снятия средств после периодов плохой работы. В отличие от комиссий за управление и комиссий за производительность, комиссии за выкуп обычно удерживаются фондом и перераспределяются между всеми инвесторами.
Компании по управлению хедж-фондами часто принадлежат своим портфельным менеджерам , которые, таким образом, имеют право на любую прибыль, которую приносит бизнес. Поскольку гонорары за управление предназначены для покрытия операционных расходов фирмы, гонорары за результаты (и любые избыточные гонорары за управление) обычно распределяются между владельцами фирмы в качестве прибыли. Фонды, как правило, не сообщают о компенсации, и поэтому опубликованные списки сумм, заработанных топ-менеджерами, как правило, являются оценками, основанными на таких факторах, как гонорары, взимаемые их фондами, и капитал, который они, как предполагается, вложили в них. [113] Многие менеджеры накопили большие доли в своих собственных фондах, и поэтому топ-менеджеры хедж-фондов могут зарабатывать необычайные суммы денег, возможно, до 4 миллиардов долларов в хороший год. [114] [115]
Доходы на самом верху выше, чем в любом другом секторе финансовой индустрии, [116] и в совокупности 25 лучших управляющих хедж-фондов регулярно зарабатывают больше, чем все 500 руководителей высшего звена в индексе S&P 500. [ 117] Однако большинство управляющих хедж-фондов получают гораздо меньшее вознаграждение, и если вознаграждение за эффективность не выплачивается, то, по крайней мере, мелкие управляющие вряд ли получат значительные суммы. [116]
В 2011 году топ-менеджер заработал $3 млрд, десятый заработал $210 млн, а 30-й заработал $80 млн. [118] В 2011 году средний доход 25 самых высокооплачиваемых менеджеров хедж-фондов в США составил $576 млн. [119] в то время как средняя общая компенсация всех специалистов по инвестициям в хедж-фонды составила $690 786, а медианное значение — $312 329. Те же цифры для генеральных директоров хедж-фондов составили $1 037 151 и $600 000, а для главных инвестиционных директоров — $1 039 974 и $300 000 соответственно. [120]
Из 1226 человек, вошедших в список миллиардеров мира по версии журнала Forbes за 2012 год, [121] 36 перечисленных финансистов «получили значительную часть» своего богатства от управления хедж-фондами. [122] Среди 1000 самых богатых людей в Соединенном Королевстве 54 были управляющими хедж-фондами, согласно списку Sunday Times Rich List за 2012 год. [123]
Управляющий портфелем рискует потерять свою прошлую компенсацию, если он или она участвует в инсайдерской торговле . В деле Morgan Stanley против Skowron , 989 F. Supp. 2d 356 (SDNY 2013), применив доктрину недобросовестного слуги штата Нью-Йорк , суд постановил, что управляющий портфелем хедж-фонда, занимающийся инсайдерской торговлей в нарушение кодекса поведения своей компании, который также требовал от него сообщать о своих неправомерных действиях, должен вернуть своему работодателю все 31 миллион долларов, которые его работодатель выплатил ему в качестве компенсации за период его недобросовестности. [124] [125 ] [126] [127] Суд назвал инсайдерскую торговлю «крайним злоупотреблением положением управляющего портфелем». [125] Судья также написал: «Помимо того, что Morgan Stanley подверглась правительственным расследованиям и прямым финансовым потерям, поведение Skowron нанесло ущерб репутации фирмы, ценному корпоративному активу». [125]
Хедж-фонд — это инвестиционный инструмент , который чаще всего структурирован как офшорная корпорация , товарищество с ограниченной ответственностью или общество с ограниченной ответственностью . [128] Фонд управляется инвестиционным менеджером в форме организации или компании, которая юридически и финансово отличается от хедж-фонда и его портфеля активов . [129] [130] Многие инвестиционные менеджеры пользуются услугами поставщиков услуг для операционной поддержки. [131] Поставщики услуг включают в себя основных брокеров, банки, администраторов, дистрибьюторов и бухгалтерские фирмы.
Первичные брокеры осуществляют клиринг сделок и предоставляют кредитное плечо и краткосрочное финансирование . [132] [133] Обычно они являются подразделениями крупных инвестиционных банков. [134] Первичный брокер выступает в качестве контрагента по производным контрактам и предоставляет ценные бумаги для определенных инвестиционных стратегий, таких как длинные/короткие акции и арбитраж конвертируемых облигаций . [135] [136] Он может предоставлять услуги по хранению активов фонда, а также услуги по исполнению сделок и клирингу для управляющего хедж-фондом. [137]
Администраторы хедж-фондов обычно отвечают за услуги по оценке , а часто и за операции и бухгалтерский учет .
Расчет чистой стоимости активов («NAV») администратором, включая ценообразование ценных бумаг по текущей рыночной стоимости и расчет доходов и расходов фонда, является основной задачей администратора, поскольку это цена, по которой инвесторы покупают и продают акции фонда. [138] Точный и своевременный расчет NAV администратором имеет жизненно важное значение. [138] [139] Дело Anwar против Fairfield Greenwich (SDNY 2015) является основным делом, касающимся ответственности администратора фонда за ненадлежащее исполнение своих обязательств, связанных с NAV. [140] [141] Там администратор хедж-фонда и другие ответчики урегулировали в 2016 году, выплатив истцам-инвесторам Anwar 235 миллионов долларов. [140] [141]
Поддержка административного бэк-офиса позволяет управляющим фондами сосредоточиться на сделках. [142] Администраторы также обрабатывают подписки и погашения и выполняют различные услуги акционерам. [143] [144] Хедж-фонды в Соединенных Штатах не обязаны назначать администратора, и все эти функции могут выполняться инвестиционным менеджером. [145] В этой схеме может возникнуть ряд ситуаций конфликта интересов , особенно при расчете чистой стоимости активов фонда. [146] Большинство фондов нанимают внешних аудиторов , тем самым, как утверждается, предлагая большую степень прозрачности. [145]
Аудитор — это независимая бухгалтерская фирма, которая проводит полную проверку финансовой отчетности фонда . Аудит по итогам года проводится в соответствии со стандартной практикой бухгалтерского учета , применяемой в стране, в которой был создан фонд, обычно US GAAP или International Financial Reporting Standards (IFRS). [147] Аудитор может проверить NAV фонда и активы под управлением (AUM). [148] [149] Некоторые аудиторы предоставляют только услуги «NAV lite», что означает, что оценка основана на ценах, полученных от менеджера, а не на независимой оценке. [150]
Дистрибьютор — это андеррайтер , брокер , дилер или другое лицо, которое участвует в распределении ценных бумаг. [151] Дистрибьютор также отвечает за маркетинг фонда среди потенциальных инвесторов. Многие хедж-фонды не имеют дистрибьюторов, и в таких случаях инвестиционный менеджер будет отвечать за распределение ценных бумаг и маркетинг, хотя многие фонды также используют агентов по размещению и брокеров-дилеров для распределения. [152] [153]
Юридическая структура конкретного хедж-фонда, в частности его местонахождение и тип используемого юридического лица , обычно определяются налоговыми ожиданиями инвесторов фонда. Нормативные соображения также будут играть свою роль. Многие хедж-фонды создаются в офшорных финансовых центрах, чтобы избежать неблагоприятных налоговых последствий для своих иностранных и освобожденных от налогов инвесторов. [154] [155] Офшорные фонды , которые инвестируют в США, обычно платят удерживаемые налоги на определенные типы инвестиционного дохода, но не налог на прирост капитала в США . Однако инвесторы фонда облагаются налогом в своих собственных юрисдикциях на любое увеличение стоимости своих инвестиций. [156] [157] Такой налоговый режим способствует трансграничным инвестициям, ограничивая потенциал для нескольких юрисдикций для наложения налогов на инвесторов. [158]
Инвесторы, освобожденные от налогов в США (такие как пенсионные планы и целевые фонды ), в первую очередь инвестируют в офшорные хедж-фонды, чтобы сохранить свой статус освобождения от налогов и избежать не связанного с бизнесом налогооблагаемого дохода . [157] Инвестиционный менеджер, обычно базирующийся в крупном финансовом центре, платит налог на свои управленческие сборы в соответствии с налоговым законодательством штата и страны, где он находится. [159] В 2011 году половина существующих хедж-фондов были зарегистрированы в офшорах, а половина — в оншорах. Каймановы острова были ведущим местом расположения офшорных фондов, на долю которых приходилось 34% от общего числа мировых хедж-фондов. В США их было 24%, в Люксембурге — 10%, в Ирландии — 7%, на Британских Виргинских островах — 6%, а на Бермудских островах — 3%. [160]
Хедж-фонды пользуются налоговой лазейкой, называемой «перенесенным процентом», чтобы обойти уплату слишком больших налогов с помощью причудливых юридических маневров со своей стороны. [161]
Deutsche Bank и Barclays создали специальные опционные счета для клиентов хедж-фондов на имя банков и утверждали, что владеют активами, когда на самом деле клиенты хедж-фондов полностью контролировали активы и получали прибыль. Затем хедж-фонды совершали сделки — многие из которых длились несколько секунд — но ждали, пока не пройдет год, чтобы реализовать опционы, что позволяло им отчитываться о прибыли по более низкой долгосрочной ставке налога на прирост капитала.
— Александра Стивенсон. 8 июля 2015 г. The New York Times
Постоянный подкомитет Сената США по расследованиям под председательством Карла Левина опубликовал отчет за 2014 год, в котором было установлено, что с 1998 по 2013 год хедж-фонды избежали уплаты налогов на миллиарды долларов, используя опционы корзины. Налоговая служба начала расследование Renaissance Technologies [162] в 2009 году, и Левин раскритиковал IRS за то, что ей потребовалось шесть лет для расследования деятельности компании. Используя опционы корзины, Renaissance избежала «более 6 миллиардов долларов налогов за более чем десятилетие». [163]
Эти банки и хедж-фонды, замешанные в этом деле, использовали сомнительные структурированные финансовые продукты в гигантской игре «давайте притворимся», что стоило Казначейству миллиардов и обошло меры предосторожности, которые защищают экономику от чрезмерного банковского кредитования в целях спекуляции акциями.
— Карл Левин . 2015. Постоянный подкомитет Сената по расследованиям
Дюжина других хедж-фондов вместе с Renaissance Technologies использовали опционы корзины Deutsche Bank и Barclays . [163] Renaissance утверждал, что опционы корзины были «чрезвычайно важны, поскольку они давали хедж-фонду возможность увеличивать доходность за счет большего заимствования и защищать от сбоев модели и программирования». [163] В июле 2015 года Налоговое управление США заявило, что хедж-фонды использовали опционы корзины «для обхода налогов на краткосрочные сделки». Эти опционы корзины теперь будут помечены как перечисленные транзакции, которые должны быть заявлены в налоговых декларациях, и невыполнение этого требования приведет к штрафу. [163]
В отличие от самих фондов, инвестиционные менеджеры в основном находятся на суше. Соединенные Штаты остаются крупнейшим центром инвестиций, при этом американские фонды управляют примерно 70% мировых активов по состоянию на конец 2011 года. [160] По состоянию на апрель 2012 года насчитывалось около 3990 инвестиционных консультантов, управляющих одним или несколькими частными хедж-фондами, зарегистрированными в Комиссии по ценным бумагам и биржам . [164] Нью-Йорк и район Голд-Кост в Коннектикуте являются ведущими местами для управляющих хедж-фондами в США. [165] [166]
Лондон был ведущим центром Европы для управляющих хедж-фондами, но после референдума о Brexit некоторые ранее базирующиеся в Лондоне хедж-фонды переехали в другие европейские финансовые центры, такие как Франкфурт , Люксембург , Париж и Дублин , в то время как некоторые другие хедж-фонды переместили свои европейские головные офисы обратно в Нью-Йорк. [167] [168] [169] [ 170 ] [171] [172] [173] До Brexit, по данным EuroHedge, около 800 фондов, расположенных в Великобритании, управляли 85% активов европейских хедж-фондов в 2011 году. [160] Интерес к хедж-фондам в Азии значительно возрос с 2003 года, особенно в Японии, Гонконге и Сингапуре. [174] После Brexit Европа и США остаются ведущими местами для управления активами азиатских хедж-фондов. [160]
Юридические структуры хедж-фондов различаются в зависимости от местоположения и инвестора(ов). Американские хедж-фонды, нацеленные на налогооблагаемых инвесторов, базирующихся в США, обычно структурируются как товарищества с ограниченной ответственностью или компании с ограниченной ответственностью. Товарищества с ограниченной ответственностью и другие структуры сквозного налогообложения гарантируют, что инвесторы в хедж-фонды не подлежат налогообложению как на уровне субъектов, так и на уровне физических лиц. [137] Хедж-фонд, структурированный как товарищество с ограниченной ответственностью, должен иметь генерального партнера . Генеральным партнером может быть физическое или юридическое лицо. Генеральный партнер выступает в качестве менеджера товарищества с ограниченной ответственностью и несет неограниченную ответственность . [132] [175] Партнеры с ограниченной ответственностью выступают в качестве инвесторов фонда и не несут ответственности за управленческие или инвестиционные решения. Их ответственность ограничена суммой денег, которую они инвестируют в интересах товарищества. [175] [176] В качестве альтернативы соглашению об ограниченном товариществе внутренние хедж-фонды США могут быть структурированы как компании с ограниченной ответственностью , в которых участники действуют как корпоративные акционеры и пользуются защитой от индивидуальной ответственности. [177]
Напротив, офшорные корпоративные фонды обычно используются для неамериканских инвесторов, и когда они проживают в применимой офшорной налоговой гавани , налог на уровне юридического лица не взимается. [154] Многие управляющие офшорными фондами разрешают участие освобожденных от налогов американских инвесторов, таких как пенсионные фонды , институциональные фонды и благотворительные трасты . [175] В качестве альтернативной правовой структуры офшорные фонды могут быть сформированы как открытый паевой траст с использованием некорпоративной структуры взаимного фонда . [178] Японские инвесторы предпочитают инвестировать в паевые трасты , такие как те, которые доступны на Каймановых островах. [179]
Инвестиционный менеджер, организующий хедж-фонд, может сохранить интерес в фонде, либо как генеральный партнер товарищества с ограниченной ответственностью, либо как держатель «акций учредителей» в корпоративном фонде. [180] Для офшорных фондов, структурированных как корпоративные образования, фонд может назначить совет директоров . Основная роль совета заключается в обеспечении уровня надзора при представлении интересов акционеров. [181] Однако на практике члены совета могут не обладать достаточным опытом для эффективного выполнения этих обязанностей. В совет могут входить как аффилированные директора, являющиеся сотрудниками фонда, так и независимые директора, чьи отношения с фондом ограничены. [181]
Боковой карман — это механизм, посредством которого фонд разделяет активы, которые относительно неликвидны или которые трудно оценить надежно. [185] Когда инвестиция находится в боковом кармане, ее стоимость рассчитывается отдельно от стоимости основного портфеля фонда. [186] Поскольку боковые карманы используются для хранения неликвидных инвестиций, инвесторы не имеют стандартных прав выкупа в отношении инвестиций в боковой карман, которые они имеют в отношении основного портфеля фонда. [186] Прибыль или убытки от инвестиций распределяются на пропорциональной основе только между теми, кто является инвесторами на момент помещения инвестиции в боковой карман, и не делятся с новыми инвесторами. [186] [187] Фонды обычно хранят активы в боковом кармане «по себестоимости» для целей расчета комиссий за управление и отчетности о чистой стоимости активов. Это позволяет управляющим фондами избегать попыток оценки базовых инвестиций, которые не всегда могут иметь легкодоступную рыночную стоимость . [187]
Боковые карманы широко использовались хедж-фондами во время финансового кризиса 2007–2008 годов на фоне потока запросов на снятие средств. Боковые карманы позволяли управляющим фондов откладывать неликвидные ценные бумаги до тех пор, пока ликвидность рынка не улучшится, что могло бы сократить убытки. Однако, поскольку эта практика ограничивает возможность инвесторов выкупать свои инвестиции, она часто непопулярна, и многие утверждают, что ею злоупотребляли или применяли ее несправедливо. [188] [189] [190] SEC также выразила обеспокоенность по поводу агрессивного использования боковых карманов и наложила санкции на некоторых управляющих фондов за их ненадлежащее использование. [1]
Хедж-фонды должны соблюдать национальные, федеральные и государственные регулирующие законы в своих соответствующих местах. Правила и ограничения США, которые применяются к хедж-фондам, отличаются от тех, которые применяются к его паевым фондам. [191] Паевые фонды, в отличие от хедж-фондов и других частных фондов, подчиняются Закону об инвестиционных компаниях 1940 года , который является весьма подробным и обширным регулирующим режимом. [192] Согласно отчету Международной организации комиссий по ценным бумагам , наиболее распространенная форма регулирования касается ограничений для финансовых консультантов и управляющих хедж-фондами в целях минимизации мошенничества со стороны клиентов. С другой стороны, хедж-фонды США освобождены от многих стандартных требований к регистрации и отчетности, поскольку они принимают только аккредитованных инвесторов. [70] В 2010 году в США и Европейском союзе были приняты правила, которые ввели дополнительные требования к отчетности хедж-фондов. К ним относятся Закон Додда-Фрэнка о реформе Уолл-стрит в США [4] и Директива о европейских управляющих альтернативными инвестиционными фондами . [193]
В 2007 году в попытке заняться саморегулированием 14 ведущих управляющих хедж-фондов разработали добровольный набор международных стандартов в передовой практике , известный как Стандарты хедж-фондов. Они были разработаны для создания «рамок прозрачности, честности и надлежащего управления» в индустрии хедж-фондов. [194] Совет по стандартам хедж-фондов был создан для стимулирования и поддержания этих стандартов в будущем, и к 2016 году в него входило около 200 управляющих хедж-фондов и институциональных инвесторов с инвестициями стоимостью 3 трлн долларов США, одобряющих стандарты. [195] Ассоциация управляемых фондов — это торговая ассоциация , базирующаяся в США , в то время как Ассоциация управления альтернативными инвестициями является ее главным европейским аналогом. [196]
Хедж-фонды в США подчиняются нормативным требованиям, требованиям отчетности и ведения учета. [197] Многие хедж-фонды также подпадают под юрисдикцию Комиссии по торговле товарными фьючерсами и подчиняются правилам и положениям Закона о товарных биржах 1922 года , который запрещает мошенничество и манипуляции. [198] Закон о ценных бумагах 1933 года требовал, чтобы компании подавали регистрационное заявление в SEC для соблюдения его правил частного размещения , прежде чем предлагать свои ценные бумаги публике, [199] и большинство традиционных хедж-фондов в Соединенных Штатах предлагаются фактически как частные предложения по размещению. [200] Закон о биржах ценных бумаг 1934 года требовал, чтобы фонд с более чем 499 инвесторами регистрировался в SEC. [201] [202] [203] Закон об инвестиционных консультантах 1940 года содержал положения о борьбе с мошенничеством, которые регулировали управляющих и консультантов хедж-фондов, устанавливали ограничения на количество и типы инвесторов и запрещали публичные предложения . Акт также освободил хедж-фонды от обязательной регистрации в SEC [70] [204] [205] при продаже аккредитованным инвесторам с инвестиционными активами на сумму не менее 5 млн долл. США. Компании и институциональные инвесторы с инвестиционными активами на сумму не менее 25 млн долл. США также были квалифицированы. [206]
В декабре 2004 года Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) начала требовать от консультантов хедж-фондов, управляющих более чем 25 миллионами долларов США и имеющих более 14 инвесторов, регистрироваться в Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) в соответствии с Законом об инвестиционных консультантах. [207] Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) заявила, что она принимает «подход, основанный на оценке риска», к мониторингу хедж-фондов в рамках своего развивающегося режима регулирования для растущей отрасли. [208] Новое правило было спорным, и двое комиссаров высказали несогласие, [209] и позже было оспорено в суде менеджером хедж-фонда. В июне 2006 года Апелляционный суд США по округу Колумбия отменил правило и вернул его в агентство для пересмотра. [210] В ответ на решение суда в 2007 году SEC приняла Правило 206(4)-8, которое в отличие от ранее оспариваемого правила «не налагает дополнительных обязательств по подаче, отчетности или раскрытию информации», но потенциально увеличивает «риск принудительных мер» за небрежную или мошенническую деятельность. [211] Управляющие хедж-фондов с активами под управлением на сумму не менее 100 миллионов долларов США обязаны подавать публичные квартальные отчеты, раскрывающие право собственности на зарегистрированные ценные бумаги, и подлежат публичному раскрытию, если они владеют более чем 5% класса любой зарегистрированной ценной бумаги. [202] Зарегистрированные консультанты должны сообщать о своей деловой практике и дисциплинарной истории в SEC и своим инвесторам. Они должны иметь письменные политики соответствия, главного должностного лица по соблюдению , а их записи и практика могут быть проверены SEC. [197]
Закон Додда-Фрэнка о реформе Уолл-стрит в США был принят в июле 2010 года [4] [94] и требует регистрации в SEC консультантов, которые управляют частными фондами с активами более 150 миллионов долларов США. [212] [213] Зарегистрированные менеджеры должны подавать в SEC форму ADV, а также информацию об их активах под управлением и торговых позициях. [214] Ранее консультанты с менее чем 15 клиентами были освобождены от этого, хотя многие консультанты хедж-фондов добровольно зарегистрировались в SEC, чтобы удовлетворить институциональных инвесторов. [215] Согласно закону Додда-Фрэнка, инвестиционные консультанты с активами под управлением менее 100 миллионов долларов США стали объектом государственного регулирования. [212] Это увеличило количество хедж-фондов, находящихся под государственным надзором. [216] Зарубежные консультанты, которые управляли более чем 25 миллионами долларов США, также должны были зарегистрироваться в SEC. [217] Закон требует, чтобы хедж-фонды предоставляли информацию о своих сделках и портфелях регулирующим органам, включая недавно созданный Совет по надзору за финансовой стабильностью . [216] В этой связи большинство хедж-фондов и других частных фондов, включая фонды прямых инвестиций, должны подавать в SEC форму PF, которая представляет собой обширную форму отчетности с существенными данными о деятельности и позициях фондов. [1] Согласно « правилу Волкера », регулирующие органы также обязаны внедрять правила для банков, их аффилированных лиц и холдинговых компаний , чтобы ограничить их отношения с хедж-фондами и запретить этим организациям заниматься частной торговлей , а также ограничить их инвестиции в хедж-фонды и спонсорство хедж-фондов. [216] [218] [219]
В Европейском союзе (ЕС) хедж-фонды в первую очередь регулируются через своих менеджеров. [70] В Соединенном Королевстве, где базируется 80% европейских хедж-фондов, [220] менеджеры хедж-фондов должны быть авторизованы и регулироваться Управлением по финансовому поведению (FCA). [193] В каждой стране существуют свои собственные ограничения на деятельность хедж-фондов, включая контроль за использованием деривативов в Португалии и ограничения на кредитное плечо во Франции. [70]
В ЕС управляющие подчиняются Директиве ЕС об управляющих альтернативными инвестиционными фондами (AIFMD). Согласно ЕС, цель директивы заключается в обеспечении большего мониторинга и контроля альтернативных инвестиционных фондов. [221] AIFMD требует, чтобы все управляющие хедж-фондов ЕС регистрировались в национальных регулирующих органах [222] и раскрывали больше информации на более частой основе. Она также предписывает управляющим хедж-фондов держать большие суммы капитала. AIFMD также ввела «паспорт» для хедж-фондов, авторизованных в одной стране ЕС для работы на всей территории ЕС. [94] [193] Сфера действия AIFMD широка и охватывает управляющих, находящихся в ЕС, а также управляющих из стран, не входящих в ЕС, которые продают свои фонды европейским инвесторам. [94] Аспектом AIFMD, который бросает вызов устоявшейся практике в секторе хедж-фондов, является потенциальное ограничение вознаграждения посредством отсрочек бонусов и положений о возврате средств . [223]
Некоторые хедж-фонды создаются в офшорных центрах , таких как Каймановы острова , Дублин , Люксембург , Сингапур [224], Британские Виргинские острова и Бермудские острова , которые имеют различные правила [225] относительно неаккредитованных инвесторов, конфиденциальности клиентов и независимости управляющих фондами. [4] [193]
В Южной Африке управляющие инвестиционными фондами должны быть одобрены и зарегистрированы Советом по финансовым услугам (FSB). [226]
Статистику эффективности для отдельных хедж-фондов трудно получить, поскольку исторически фонды не были обязаны сообщать о своей эффективности в центральный репозиторий, а ограничения против публичных предложений и рекламы привели к тому, что многие менеджеры отказались предоставлять информацию об эффективности публично. Тем не менее, сводки эффективности отдельных хедж-фондов иногда доступны в отраслевых журналах [227] [228] и базах данных. [229]
По одной из оценок, средний доход хедж-фонда составил 11,4% в год, [230] что на 6,7% превышает общую доходность рынка до вычета комиссий, на основе данных о результатах 8400 хедж-фондов. [70] По другой оценке, в период с января 2000 года по декабрь 2009 года хедж-фонды превзошли другие инвестиции и были существенно менее волатильными: акции падали в среднем на 2,62% в год за десятилетие, а хедж-фонды росли в среднем на 6,54% в год; это был необычно волатильный период с учетом как пузыря доткомов 2001–2002 годов , так и рецессии, начавшейся в середине 2007 года . [231] Однако более поздние данные показывают, что доходность хедж-фондов снизилась и отставала от рынка примерно с 2009 по 2016 год. [232]
Эффективность хедж-фондов измеряется путем сравнения их доходности с оценкой их риска. [233] Распространенными мерами являются коэффициент Шарпа , [234] мера Трейнора и альфа Дженсена . [235] Эти меры работают лучше всего, когда доходность следует нормальному распределению без автокорреляции , а эти предположения часто не выполняются на практике. [236]
Были введены новые показатели эффективности, которые пытаются решить некоторые теоретические проблемы с традиционными индикаторами, включая: модифицированные коэффициенты Шарпа ; [236] [237] коэффициент Омега , введенный Китингом и Шедвиком в 2002 году; [238] показатели эффективности с поправкой на риск альтернативных инвестиций (AIRAP), опубликованные Шармой в 2004 году; [239] и Каппа, разработанные Капланом и Ноулзом в 2004 году. [240]
Ведутся дебаты о том, была ли альфа (элемент мастерства менеджера в производительности) разбавлена расширением индустрии хедж-фондов. Приводятся две причины. Во-первых, увеличение объема торгов могло уменьшить рыночные аномалии , которые являются источником производительности хедж-фондов. Во-вторых, модель вознаграждения привлекает больше менеджеров, что может разбавлять таланты, доступные в индустрии. [241] [242]
Индексы играют центральную и однозначную роль на традиционных рынках активов, где они широко приняты в качестве представителя своих базовых портфелей. Продукты индексных фондов акций и долговых обязательств предоставляют инвестиционный доступ к большинству развитых рынков в этих классах активов.
Индексы хедж-фондов более проблематичны. Типичный хедж-фонд не торгуется на бирже, принимает инвестиции только по усмотрению управляющего и не обязан публиковать доходность. Несмотря на эти проблемы, были разработаны индексы Non-investable, Investable и Clone.
Неинвестируемые индексы являются индикативными по своей природе и направлены на представление производительности некоторой базы данных хедж-фондов с использованием некоторой меры, такой как среднее, медиана или средневзвешенное значение из базы данных хедж-фонда. Базы данных имеют различные критерии отбора и методы построения, и ни одна база данных не охватывает все фонды. Это приводит к значительным различиям в сообщаемой производительности между различными индексами.
Хотя они стремятся быть репрезентативными, неинвестируемые индексы страдают от длинного и в значительной степени неизбежного списка предубеждений . Участие фондов в базе данных является добровольным, что приводит к предубеждению самоотбора , поскольку те фонды, которые решают отчитываться, могут быть нетипичными для фондов в целом. Например, некоторые не отчитываются из-за плохих результатов или потому, что они уже достигли своего целевого размера и не хотят привлекать дополнительные деньги.
Короткий срок жизни многих хедж-фондов означает, что каждый год появляется много новых участников и много убытков, что поднимает проблему смещения выживших . Если мы рассмотрим только те фонды, которые выжили до настоящего времени, мы переоценим прошлые доходы, поскольку многие из худших фондов не выжили, а наблюдаемая связь между молодостью фонда и эффективностью фонда предполагает, что это смещение может быть существенным.
Когда фонд впервые добавляется в базу данных, все или часть его исторических данных записываются в базу данных постфактум. Вероятно, что фонды публикуют свои результаты только тогда, когда они благоприятны, так что средние показатели, показанные фондами в течение инкубационного периода, завышены. Это известно как «смещение мгновенной истории» или «смещение заполнения».
Инвестируемые индексы являются попыткой уменьшить эти проблемы, гарантируя, что доходность индекса будет доступна акционерам. Чтобы создать инвестируемый индекс, поставщик индекса выбирает фонды и разрабатывает структурированные продукты или производные инструменты, которые обеспечивают эффективность индекса. Когда инвесторы покупают эти продукты, поставщик индекса делает инвестиции в базовые фонды, делая инвестируемый индекс в некотором роде похожим на портфель фонда хедж-фондов.
Чтобы сделать индекс инвестиционным, хедж-фонды должны согласиться принимать инвестиции на условиях, предоставленных конструктором. Чтобы сделать индекс ликвидным, эти условия должны включать положения о погашении, которые некоторые менеджеры могут посчитать слишком обременительными, чтобы быть приемлемыми. Это означает, что инвестиционные индексы не представляют всю вселенную хедж-фондов. Что еще серьезнее, они недооценивают более успешных менеджеров, которые обычно отказываются принимать такие инвестиционные протоколы.
Последнее дополнение к этой области подходит к проблеме по-другому. Вместо того, чтобы отражать эффективность реальных хедж-фондов, они используют статистический подход к анализу исторических доходов хедж-фондов и используют его для построения модели того, как доходы хедж-фондов реагируют на движения различных инвестиционных финансовых активов. Затем эта модель используется для построения инвестиционного портфеля этих активов. Это делает индекс инвестиционным, и в принципе они могут быть такими же репрезентативными, как и база данных хедж-фондов, из которой они были созданы. Однако эти клонированные индексы полагаются на процесс статистического моделирования. Такие индексы имеют слишком короткую историю, чтобы утверждать, будет ли этот подход считаться успешным.
В марте 2017 года HFR — поставщик исследовательских данных и услуг по хедж-фондам — сообщил, что в 2016 году было больше закрытий хедж-фондов, чем во время рецессии 2009 года. Согласно отчету, несколько крупных государственных пенсионных фондов отозвали свои инвестиции в хедж-фонды, поскольку неудовлетворительные результаты фондов как группы не оправдывали высоких комиссий, которые они взимали.
Несмотря на то, что индустрия хедж-фондов впервые в истории превысила $3 трлн в 2016 году, количество новых хедж-фондов, запущенных в эксплуатацию, оказалось ниже уровня, предшествовавшего финансовому кризису 2007–2008 годов . В 2016 году было запущено 729 хедж-фондов, меньше, чем 784, открытых в 2009 году, и значительно меньше, чем 968 запусков в 2015 году. [243]
Системный риск относится к риску нестабильности во всей финансовой системе , а не внутри одной компании. Такой риск может возникнуть после дестабилизирующего события или событий, влияющих на группу финансовых учреждений, связанных инвестиционной деятельностью. [244] Такие организации, как Европейский центральный банк, заявили, что хедж-фонды представляют системные риски для финансового сектора, [245] [246] и после краха хедж-фонда Long-Term Capital Management (LTCM) в 1998 году возникла широкая обеспокоенность относительно потенциала системного риска, если крах хедж-фонда приведет к краху его контрагентов. (Как это часто бывает, Федеральная резервная система США не оказала LTCM никакой финансовой помощи , поэтому не было прямых затрат для налогоплательщиков США, [247] но ряду финансовых учреждений пришлось организовать крупную спасательную операцию .)
Однако эти заявления широко оспариваются финансовой индустрией, [248] которая обычно считает хедж-фонды « достаточно маленькими, чтобы обанкротиться », поскольку большинство из них относительно невелики с точки зрения активов, которыми они управляют, и работают с низким кредитным плечом, тем самым ограничивая потенциальный вред экономической системе в случае краха одного из них. [230] [249] Формальный анализ кредитного плеча хедж-фондов до и во время финансового кризиса 2007–2008 годов показывает, что кредитное плечо хедж-фондов является как довольно скромным, так и контрцикличным по отношению к рыночному кредитному плечу инвестиционных банков и более крупного финансового сектора. [100] Кредитное плечо хедж-фондов снизилось до финансового кризиса, даже несмотря на то, что кредитное плечо других финансовых посредников продолжало расти. [100] Хедж-фонды регулярно терпят крах, и многочисленные хедж-фонды потерпели крах во время финансового кризиса. [250] В своих показаниях Комитету по финансовым услугам Палаты представителей США в 2009 году Бен Бернанке , председатель Совета управляющих Федеральной резервной системы , сказал, что он «не думает, что какой-либо хедж-фонд или фонд прямых инвестиций станет системно критической фирмой по отдельности». [251]
Это оставляет возможность того, что хедж-фонды коллективно могут способствовать системному риску, если они демонстрируют стадное или самокоординирующееся поведение , [252] возможно, потому что многие хедж-фонды терпят убытки в схожих сделках. Это в сочетании с широким использованием кредитного плеча может привести к принудительным ликвидациям в кризисе.
Хедж-фонды также тесно связаны со своими основными брокерами, как правило, инвестиционными банками, что может способствовать их нестабильности в условиях кризиса, хотя это работает в обоих направлениях, и обанкротившиеся банки- контрагенты могут заморозить активы хедж-фондов, как это сделал Lehman Brothers в 2008 году. [253]
Исследование, проведенное Управлением по финансовым услугам в августе 2012 года , пришло к выводу, что риски были ограничены и снизились в результате, в частности , более высоких марж, требуемых банками-контрагентами, но могут быстро меняться в зависимости от рыночных условий. В стрессовых рыночных условиях инвесторы могут внезапно снять большие суммы, что приведет к вынужденной продаже активов. Это может вызвать проблемы с ликвидностью и ценообразованием, если это произойдет в нескольких фондах или в одном крупном фонде с высокой долей заемных средств. [254]
Хедж-фонды структурированы так, чтобы избегать большинства прямых регуляций (хотя их менеджеры могут регулироваться), и не обязаны публично раскрывать свою инвестиционную деятельность, за исключением той степени, в которой инвесторы, как правило, подлежат требованиям раскрытия информации. Это контрастирует с регулируемым взаимным фондом или биржевым фондом , которые, как правило, должны будут соответствовать нормативным требованиям по раскрытию информации. Инвестор в хедж-фонд обычно имеет прямой доступ к инвестиционному консультанту фонда и может пользоваться более персонализированной отчетностью, чем инвесторы в розничные инвестиционные фонды. Это может включать в себя подробные обсуждения предполагаемых рисков и существенных позиций. Однако этот высокий уровень раскрытия информации недоступен для неинвесторов, что способствует репутации хедж-фондов как секретных, в то время как некоторые хедж-фонды имеют очень ограниченную прозрачность даже для инвесторов. [255]
Фонды могут выбрать для предоставления некоторой информации в интересах привлечения дополнительных инвесторов. Большая часть данных, доступных в консолидированных базах данных, является самоотчетной и непроверенной. [256] Было проведено исследование двух основных баз данных, содержащих данные хедж-фондов. Исследование отметило, что 465 общих фондов имели значительные различия в предоставленной информации ( например , доходность, дата создания, чистая стоимость активов, поощрительная плата, плата за управление, инвестиционные стили и т. д.) и что 5% показателей доходности и 5% показателей чистой стоимости активов существенно различались. [257] С учетом этих ограничений инвесторам приходится проводить собственные исследования, которые могут стоить в масштабе 50 000 долларов США для фонда, который не является хорошо зарекомендовавшим себя. [258]
Отсутствие проверки финансовых документов инвесторами или независимыми аудиторами в некоторых случаях способствовало мошенничеству . [259] В середине 2000-х годов Кирк Райт из International Management Associates был обвинен в мошенничестве с использованием почты и других нарушениях ценных бумаг , [260] [261] в результате чего клиенты, как утверждается, потеряли около 180 миллионов долларов США. [262] В декабре 2008 года Бернард Мейдофф был арестован за управление финансовой пирамидой стоимостью 50 миллиардов долларов США , [263] которая очень напоминала хедж-фонд и была неправильно [264] описана как таковая. [265] [266] [267] Несколько фидерных хедж-фондов, из которых крупнейшим был Fairfield Sentry , направляли туда деньги. После дела Мейдоффа Комиссия по ценным бумагам и биржам приняла реформы в декабре 2009 года, которые подвергли хедж-фонды требованию аудита. [268]
Процесс сопоставления хедж-фондов и инвесторов традиционно был довольно непрозрачным, при этом инвестиции часто зависели от личных связей или рекомендаций управляющих портфелями. [269] Многие фонды раскрывают свои активы, стратегию и историческую эффективность относительно рыночных индексов, давая инвесторам некоторое представление о том, как распределяются их деньги, хотя индивидуальные активы часто не раскрываются. [270] Инвесторов часто привлекают хедж-фонды возможностью получения значительной прибыли или хеджирования от волатильности на рынке. Сложность и комиссии, связанные с хедж-фондами, заставляют некоторых уходить с рынка - CalPERS , крупнейший пенсионный фонд в США, объявил о планах полностью отказаться от хедж-фондов в 2014 году. [271] Некоторые сервисы пытаются улучшить сопоставление между хедж-фондами и инвесторами: HedgeZ разработан, чтобы позволить инвесторам легко искать и сортировать фонды; [272] iMatchative стремится сопоставлять инвесторов с фондами с помощью алгоритмов, которые учитывают цели и поведенческий профиль инвестора, в надежде помочь фондам и инвесторам понять, как их восприятие и мотивы влияют на инвестиционные решения. [273]
В июне 2006 года, после получения письма от Гэри Дж. Агирре , Судебный комитет Сената США начал расследование связей между хедж-фондами и независимыми аналитиками. Агирре был уволен с работы в SEC, когда, будучи ведущим следователем по обвинениям в инсайдерской торговле против Pequot Capital Management , он попытался взять интервью у Джона Мака , который тогда рассматривался на должность генерального директора в Morgan Stanley . [274] Судебный комитет и Финансовый комитет Сената США опубликовали уничтожающий отчет в 2007 году, в котором было установлено, что Агирре был незаконно уволен в отместку [275] за его преследование Мака, и в 2009 году SEC была вынуждена возобновить свое дело против Pequot. Pequot заключила с SEC мировое соглашение на сумму 28 миллионов долларов США, а Артуру Дж. Сэмбергу , главному инвестиционному директору Pequot, было запрещено работать в качестве инвестиционного консультанта. [276] Pequot закрылась под давлением расследований. [277]
Систематическая практика хедж-фондов, отправляющих периодические электронные анкеты фондовым аналитикам в рамках исследования рынка, была описана в The New York Times в июле 2012 года. Согласно отчету, одной из причин использования анкет было получение субъективной информации, недоступной для общественности, и возможное раннее уведомление о торговых рекомендациях, которые могли бы вызвать краткосрочные движения рынка. [278]
Согласно современной теории портфеля , рациональные инвесторы будут стремиться держать портфели, которые являются эффективными по среднему/дисперсионному (то есть портфели, которые предлагают самый высокий уровень доходности на единицу риска). Одной из привлекательных особенностей хедж-фондов (в частности, рыночно-нейтральных и подобных фондов) является то, что они иногда имеют скромную корреляцию с традиционными активами, такими как акции. Это означает, что хедж-фонды играют потенциально весьма ценную роль в инвестиционных портфелях в качестве диверсификаторов, снижая общий риск портфеля. [109]
Однако есть как минимум три причины, по которым нежелательно вкладывать большую долю активов в хедж-фонды. Вот эти причины:
Несколько исследований предположили, что хедж-фонды достаточно диверсифицированы, чтобы заслуживать включения в инвестиционные портфели, но это оспаривается, например, Марком Крицманом, который выполнил расчет оптимизации среднего отклонения на наборе возможностей, состоящем из фонда индекса акций, фонда индекса облигаций и десяти гипотетических хедж-фондов. [279] [280] Оптимизатор обнаружил, что эффективный портфель среднего отклонения не содержит никакого распределения в хедж-фонды, в основном из-за влияния комиссий за производительность. Чтобы продемонстрировать это, Крицман повторил оптимизацию, используя предположение, что хедж-фонды не берут комиссий за производительность. Результатом этой второй оптимизации стало распределение 74% в хедж-фонды.
Хедж-фонды, как правило, показывают плохие результаты во время медвежьих рынков акций , как раз тогда, когда инвестору нужна часть своего портфеля для увеличения стоимости. [109] Например, в январе-сентябре 2008 года индекс хедж-фондов Credit Suisse/Tremont принес -9,87%. [281] Согласно той же серии индексов, даже фонды «специализированного короткого смещения» принесли доходность -6,08% в сентябре 2008 года, когда рухнул Lehman Brothers .
Фотография Рэя Далио, сделанная Плейтоном
В случае офшорных фондов фонд выплачивает управленческие и поощрительные взносы управляющей компании (которые облагаются налогом как обычный доход).
Если вы рекламируете японским инвесторам, у вас должен быть паевой траст на Каймановых островах. Эта группа инвесторов редко, если вообще когда-либо, инвестирует в хедж-фонд, который не создан как паевой траст.
расплывчаты, но в совокупности дают нам хорошее представление об общем настроении аналитика по отношению к компании», — говорится в отчете. «Мы обнаружили, что это настроение проявляется в будущих повышениях рейтинга аналитиков